MARKT KOMMENTARE

Eigentlich gäbe es gerade genug Gründe für schwächere Aktienmärkte. Doch stattdessen kletterte der DAX zuletzt auf neue Allzeithochs. Die Stimmung an den Aktienmärkten ist weiterhin hervorragend, wie die zahlreichen neuen Rekordstände in der vergangenen Woche verdeutlichen. Nach Kursgewinnen von 20-25 % bei vielen Indizes in den letzten vier Monaten wäre eine vorübergehende Konsolidierung fraglos gesund und würde die wenigsten Marktteilnehmer überraschen. Offenkundig bleibt aber die Erzählung von ab dem Sommer anstehenden Leitzinssenkungen glaubhaft.

Das Economic Sentiment, der breiteste Stimmungsindikator für die Eurozone, gab für Februar überraschend nach. Für das erste Quartal deutet sich im Euroraum nur eine Bewegung der gesamtwirtschaftlichen Aktivität um die Nulllinie herum an. Auch die rückläufige Kreditvergabe im Januar dürfte von der Europäischen Zentralbank als Hinweis gewertet werden, dass die Geldpolitik weiterhin deutlich restriktive Wirkung zeigt und mit Zinssenkungen nicht zu lange gewartet werden sollte. An den Börsen wurde dies wohlwollend zur Kenntnis genommen.

In den USA sieht es etwas anders aus, doch das Ergebnis ist vergleichbar, die Aktienmärkte verzeichnen Höchststände. Die persönlichen Einnahmen der privaten Haushalte sind im Januar kräftig gestiegen, passend zum starken Beschäftigungsaufbau. Die hohe Konjunkturdynamik könnte durchaus baldigen Leitzinssenkungen der US-Notenbank Fed entgegenstehen. Doch dominieren die guten Ergebnisse der Unternehmen die Laune der Marktteilnehmer. Die sogenannten „Magnificent 7“ (Amazon, Alphabet und Co.) waren auch im vierten Quartal 2023 die entscheidenden Zugpferde des Gewinnwachstums. Die Phantasie bezüglich Digitalisierung im Allgemeinen und künstlicher Intelligenz im Besonderen wird von der Gewinnentwicklung dieser sieben Unternehmen genährt.

Die etwas höher als erwartet gemeldeten Inflationsraten In den USA und in der Eurozone ließ die Renditen im Berichtszeitraum zulegen. 10-jährige Bundesanleihen rentieren aktuell mit ca. 2,40 % p.a.

Die deutsche Konjunktur bietet weiterhin ein düsteres Bild, wie der ifo Geschäftsklimaindex für den Januar bestätigte. Die Industrie verharrt in der Rezession, die Gesamtwirtschaft stagniert. Auch die Konsumentenstimmung ging nochmals zurück. Mit Besserungen ist in diesem Jahr nur ganz allmählich zu rechnen, wenn höhere Einkommen wieder zu etwas mehr Konsumnachfrage führen und sinkende Zinsen die Investitionen ankurbeln.

Der deutsche Aktienleitindex DAX ließ sich jedoch von diesen Zahlen nicht beirren. Er legte merklich zu und befindet sich damit wieder in Reichweite seines bisherigen Allzeithochs. Die Lösung dieses Rätsels liegt einmal mehr in der dynamischen Entwicklung der Weltwirtschaft. Aus den USA wurde für das letzte Quartal 2023 ein Wachstum von über 3 % gemeldet. Das deutet auf eine stärkere Konjunkturentwicklung hin als bisher angenommen.

Zwar enttäuschten einige prominente US-Konzerne wie Tesla und Intel, aber rund 80 % der bisherigen Quartalszahlen aus dem S&P 500 lagen über den Analystenprognosen. In Europa schoben vor allem überzeugende Updates von Schwergewichten wie SAP, LVMH und ASML.

Unterstützung für die Märkte gab es aber auch von der Geldpolitik. Die Präsidentin der Europäischen Zentralbank Lagarde weichte den bisherigen Widerstand der Notenbanker gegen frühe Zinssenkungen ein wenig auf. Inflation und Lohnentwicklung in Europa würden sich entspannen. Wenn die nächsten Inflationszahlen nicht deutlich enttäuschen, ist eine erste
Zinslockerung im Juni wahrscheinlich.

Die Rendite der 10-jährigen Bundesanleihen ist leicht auf 2,3% gestiegen. Die vorläufigen Euroland-Inflationsdaten für Januar sollten aber den Zinssenkungsoptimisten kurzfristig eher etwas Rückenwind geben.

Nachdem die Aktienmärkte in Europa und in den USA von Ende Juli bis Ende Oktober um mehr als 10 % abgesackt waren, holten sie diesen Rückgang im November fast vollständig wieder auf.

Den Hintergrund dieser wundersamen Erholung bildete ein Schwenk bei den Einschätzungen der künftigen Geldpolitik. Hatte man im Spätsommer noch befürchtet, dass die Notenbanken mit hohen Zinsen der Konjunktur und damit den Aktienkursen die Luft abschnüren würden, so sind diese Sorgen in den letzten Wochen weniger geworden. Das liegt am Rückgang der Inflation, der in den USA und im Euroraum die Markterwartungen zuletzt eher übertroffen hat. Die vor wenigen Tagen veröffentlichte Euroland-Inflation betrug im November nur noch 2,4 % und überraschte damit einmal mehr positiv. Die Preisrückgänge bei Energiegütern waren so deutlich, dass die Jahresrate mit -11,5 % sogar noch weiter ins Negative gefallen ist. Gründe für die rückläufige Inflation gibt es mehrere: Bei Rohöl gibt es mittlerweile tendenziell ein Überangebot, und das jüngste Treffen der OPEC brachte keine glaubwürdige Einigung über Fördermengenkürzungen. Bei Lebensmitteln wurden saisonbedingte Preiserhöhungen bei Obst und Gemüse überlagert von dem stark abnehmenden Preistrend bei verarbeiteten Lebensmitteln. Die eigentliche Überraschung sind aber die Preise von Dienstleistungen, bei denen die Jahresrate weiter auf 4 % nachgelassen hat. In der Folge keimten wieder neue Hoffnungen auf baldige Zinssenkungen auf. Teilweise wird sogar angenommen, dass die Europäische Zentralbank noch vor der US-Notenbank Fed die Leitzinsen nach unten nimmt. Das alles führte zu deutlich sinkenden Anleiherenditen.

Niedrige Zinserwartungen in Kombination mit einer stabilen konjunkturellen Entwicklung bilden ein Umfeld, das grundsätzlich positiv auf Aktien wirkt. Die sich auf niedrigem Niveau stabilisierenden Einkaufsmanagerindizes sowie die überraschend moderaten Inflationsdaten aus dem Vormonat haben dieses Bild verfestigt. Insgesamt bleibt die Unsicherheit über die weitere Marktentwicklung aber weiterhin hoch. Es ist nicht zu erwarten, dass die in dieser Woche zur Veröffentlichung anstehenden Konjunkturdaten aus China und der US-Arbeitsmarktbericht zu einer Neueinschätzung der volkswirtschaftlichen Rahmenbedingungen führen werden.

Die Zinsen für 10-jährige Bundesanleihen sind auf 2,36% p.a. gesunken. Das aktuelle Niveau preist bereits Zinssenkungen der Europäischen Zentralbank von über 130 Basispunkte ein.

Im vergangenen Monat war der geopolitische Konflikt im Nahen Osten das bestimmende Thema. Neben den politischen und humanitären Aspekten beschäftigen sich die Marktteilnehmer mit den Folgen für die Weltwirtschaft. Diese sind gegenwärtig noch nicht spürbar, was sich aber bei einer offenen Ausweitung des Konfliktes auf die großen Rohölstaaten der Region ändern würde. Diese Risiken trugen dazu bei, dass der DAX Ende Oktober die Marke von 15.000 Punkten nach unten durchbrach. Klare Renditeanstiege bei Bundesanleihen und bei US-Staatsanleihen sowie die Sorgen vor einer Eskalation des Israel-Hamas-Krieges belasteten die Aktienmärkte. Der Ölpreis zog ebenfalls weiter an. An den Finanzmärkten wird insbesondere auf die Gefahren eines politischen und militärischen Flächenbrandes im gesamten Nahen Osten geachtet.

Bei allen Krisendiskussionen gab es in der vergangenen Woche aber auch positive Impulse seitens der ökonomischen Daten. In Deutschland verbesserte sich die Konjunkturstimmung im Oktober leicht. Die ZEW-Konjunkturerwartungen sind besser ausgefallen als erwartet. Zwar liegen die Erwartungen auf einem niedrigen Niveau, trotzdem gab es die dritte Verbesserung in Folge. Dies gilt ebenfalls für die Eurozone, dort ist der Indikator sogar kräftig angestiegen. Zudem gab es weitere gute Nachrichten bezüglich der Inflation aus der Eurozone. Die für private Haushalte wichtige Inflationsrate fiel deutlich – die Kernrate liegt nun bei 4,5 %.

Während die Berichtssaison in den USA mit starken Zahlen der Großbanken und einiger Schwergewichte aus defensiven Branchen überzeugend startete, fällt die Bilanz in Europa bisher gemischt aus.

Die Europäische Notenbank zeigt sich mit dem aktuellen Zinsniveau zufrieden. Es ist davon auszugehen, dass weitere Zinserhöhungen erstmal ausbleiben. Die Konjunktur hat an Schwung verloren und die Preise in wichtigen Sektoren gehen zurück, sodass eine weitere Erhöhung derzeit nicht erforderlich erscheint. Die 10-jährigen Bundesanleihen rentieren aktuell 2,7% p.a.

Ein weiter steigendes Zinsniveau stellt eine Gefahr für die Konjunktur dar und verhagelt damit den Aktienmärkten den Ausblick. Wie die Märkte damit umgehen, war im vergangenen Monat einmal mehr zu beobachten. Zwar hatten zuvor die großen Notenbanken in den USA und im Euroraum bekanntgegeben, dass die Straffung der Leitzinsen vorerst ausreichend sei. Sie ließen jedoch gleichzeitig durchblicken, dass die Zinsniveaus eine Zeitlang hochgehalten werden müssten, um die Inflation ausreichend zu verringern. Insofern ist mit raschen Zinssenkungen nicht zu rechnen.

Das erwischte viele Finanzmarktteilnehmer auf dem falschen Fuß, die immer noch mit einer stärkeren Konjunktureintrübung und demzufolge raschen Zinssenkungen gerechnet hatten. Also wurden Aktien und Anleihen verkauft, und in beiden Marktsegmenten sanken die Kurse. Daran konnten auch die erfreulichen Inflationsdaten aus dem Euroraum nichts mehr ändern. Diese wiesen für September einen deutlichen Rückgang der Inflationsrate aus. Zwar waren in den vergangenen Wochen die Rohölpreise spürbar im Aufwind. Die für die Verbraucherpreisinflation maßgeblichen Benzinpreise sind jedoch weiterhin deutlich niedriger als im Vorjahr. Daher entlasteten die Energiepreise die aktuelle Inflationsrate.

Zum Monatsausklang ließen sich die Händler von diesen Botschaften doch noch versöhnen, denn der deutsche Aktienmarkt ging etwas stärker in das Wochenende des letzten Monats. Nun beginnt das letzte Quartal des Jahres, das traditionell an den Aktienmärkten eher freundlich ausfällt.

Die Renditen 10-jähriger Bundesanleihen lagen zum Berichtsende bei 2,83 %.

Die starken Renditeanstiege am langen Ende und die Zins-Aussichten auf „hoch für längere Zeit“ haben dem Goldpreis zuletzt einen spürbaren Dämpfer versetzt. Denn mit höheren Zinsen verliert Gold angesichts der gestiegenen Opportunitätskosten an Attraktivität. Der Rohölpreis beruhigte sich nach einem kurzzeitigen stärkeren Anstieg. Hier dürfte eine Rolle gespielt haben, dass die jüngste Renditeentwicklung die konjunkturellen Aussichten etwas eintrübt.

Immer wieder die Inflation. Die neuesten Daten über die Entwicklung der Teuerung für den August zeigen, dass die Inflationsrate in Deutschland sich nur langsam beruhigt, sie liegt nun bei 6,1 %. Nach dem stetigen Rückgang der Energiepreise im laufenden Jahr ist in diesem Segment nun sogar wieder ein Anstieg der Preise zu verzeichnen. Trotzdem gibt es auch positive Nachrichten. Die Erzeuger und die Importpreise gehen weiter zurück, und auch die Preisentwicklung im Dienstleistungssektor beruhigt sich wieder. Dies dürfte sich insbesondere in den kommenden Monaten positiv auf die Verbraucherpreise auswirken. Langsam ist Licht am Ende des Inflationstunnels zu erkennen.

An den Aktienmärkten stieg damit die Hoffnung, dass der DAX aus seinem Kurs-Sommerloch herauskommt. Vorübergehend kletterte er schon wieder über die 16.000-Punkte-Marke. Die große Frage ist, wie die Europäische Zentralbank (EZB) ihre Zinspolitik fortsetzen wird. Das geldpolitische Arbeitstreffen der weltweit führenden Notenbanken im US-amerikanischen Ort Jackson Hole lieferte dazu kaum Auskunft. Die Präsidentin der EZB, Christine Lagarde, äußerte Sorge über einen Anstieg der Inflation im Rohstoffpreissektor, der erhöhte Infrastrukturinvestitionen in der Zukunft hervorrufen würde. Der amerikanische Notenbankchef Jerome Powell positionierte sich bei der Inflation nochmal klar zur Zwei-Prozent-Zielmarke der US-Notenbank. Die klare Botschaft war: Weitere Zinserhöhungen folgen, wenn nötig. Dabei werde man aber vorsichtig vorgehen. Hierzulande stellen die sinkenden Inflationsraten im Euroraum die EZB ebenfalls vor schwierige Entscheidungen. Fraglich ist, ob sie unter diesen Umständen die Zinsen weiter erhöhen wird, insbesondere aufgrund der schwächelnden Konjunktur in den Ländern der Europäischen Währungsunion.

Enttäuschend ist hingegen weiterhin die Entwicklung der chinesischen Wirtschaft. Deshalb wurde positiv aufgenommen, dass die Regierung nun weitere selektive Stimuli beschlossen hat.

Die Finanzmärkte hatten am Ende des abgelaufenen Monats eine Fülle von ökonomischen Daten und Unternehmensergebnissen zu verdauen. U.a. die neuesten Stimmungsumfragen unter den deutschen Unternehmen zur geschäftlichen Lage und zum Ausblick. Das ifo Geschäftsklima sackte dabei stärker ab, als dies ohnehin schon von den Beobachtern erwartet worden war. Insbesondere eine weltweit spürbar nachlassende Investitionsgüter-Nachfrage verhagelt vielen deutschen Unternehmen die Geschäftsergebnisse. Dass die deutsche Wirtschaft aufgrund ihrer Ausrichtung im internationalen Vergleich am meisten leidet, wurde in den neuesten Wachstumsprognosen des Internationalen Währungsfonds deutlich. Die Institution erwartet für Deutschland – als einziges unter den wichtigen Ländern der Weltwirtschaft – dieses Jahr eine Schrumpfung der Wirtschaftsleistung.

Ebenfalls von großer Bedeutung waren die Zinsentscheidungen der großen Notenbanken. Sowohl die US-Notenbank Fed als auch die Europäische Zentralbank erhöhten ein weiteres Mal ihre Leitzinsen um jeweils 0,25 Prozentpunkte, ließen den weiteren Zinskurs aber offen. Die Finanzmärkte interpretieren dies als Abschluss des laufenden Zinszyklus. Angesichts der sich abzeichnenden konjunkturellen Schwächephase werden weitere Zinserhöhungen als unwahrscheinlich angesehen.

Die Aktienmärkte reagierten positiv auf die neuen Informationen. Ein mögliches Ende des unliebsamen Zinsgipfelsteigens durch die Notenbanken gab den Ausschlag für den weiteren Anstieg der Kurse in der letzten Juli-Woche. Darüber hinaus konnten auch die gemeldeten Unternehmensgewinne den bisherigen Belastungen trotzen. Die Hoffnung auf ein mögliches Ende der Zinserhöhungen war stärker als die Befürchtungen vor einer anhaltenden konjunkturellen Talfahrt.

Die Rendite 10-jähriger Bundesanleihen hat sich im letzten Monat auf 2,44 % leicht erhöht.

Alles Gute zum Geburtstag, Deutscher Aktienindex! Vor 35 Jahren, am 1. Juli 1988, ist der DAX aufgelegt worden und hat seitdem – mitr den aktienmarkt-typischen Schwankungen – eine durchschnittliche jährliche Rendite von mehr als 8 % erzielt.

Im abgelaufenen Monat ging es für den DAX leicht aufwärts. Nachdem er seit Mitte Juli erst einmal eine Korrektur hinlegte, legte er zum Ende des Monats wieder kräftig zu. Das kam durchaus überraschend, signalisierten doch die jüngsten konjunkturellen Frühindikatoren für Juni, insbesondere das ifo Geschäftsklima, eine weitere Eintrübung der Unternehmensstimmung in der deutschen Wirtschaft. Mit Blick darauf dürfte sich im Verlauf dieses Jahres an der schwachen Entwicklung der deutschen Wirtschaft nur wenig ändern. Zugleich hat der Rückgang der Inflationsrate in Deutschland eine Pause eingelegt. Im Juni lief der inflationsdämpfende Effekt des 9 Euro-Tickets aus dem Vorjahr aus. Deshalb ist die Inflationsrate angestiegen, obwohl die Preise von Energie und Konsumgütern nur noch moderat steigen bzw. teilweise sogar fallen.

Sorgen bereiten dagegen die Preise in den Dienstleistungsbranchen, in denen jetzt mehr und mehr Lohnerhöhungen verkraftet werden müssen. Dass unter diesen Umständen die Europäische Zentralbank kaum Hoffnungen auf baldige Zinserleichterungen macht, kam für viele Beobachter nicht überraschend. In den Zentralbanketagen wird allenfalls darüber diskutiert, ob man die Zinsen noch weiter anheben müsse, um der Inflation Herr zu werden, oder ob es ausreiche, sie für längere Zeit auf ihrem jetzigen hohen Niveau zu belassen. Dies alles ist ein schwieriges Umfeld für steigende Aktienkurse. Aber aufgeschoben ist nicht aufgehoben.

Nach wie vor kommen die Unternehmen und die Wirtschaft besser durch diese Zinssteigerungsphase als erwartet. Und irgendwann sind die Gewöhnungsprozesse abgeschlossen und man kann sich wieder dem nächsten Aufschwung zuwenden. Gemessen an fundamentalen Kriterien liegt der DAX zurzeit unterhalb seiner historischen Durchschnittsbewertung, was das Potenzial für künftige Erträge verbessert.

Dont’t fight the Fed! Dies dürfte die zentrale Schlussfolgerung der vergangenen Woche gewesen sein, nachdem die US-Daten eher positiv überraschten und die Zinserwartungen entsprechend der hawkishen Töne von Fed-Chef Powell nach oben angepasst werden mussten. Für den Fall starker US-Daten besteht also weiterer Aufwärtsdruck bei den Renditen.

Das politische Ringen in den USA um die Anhebung der Schuldenobergrenze ist zu Ende. Nach zähen Verhandlungen haben sich die Spitzen der Demokraten und der Republikaner am Sonntag über eine Aussetzung der Schuldenobergrenze bis Anfang 2025 geeinigt. Damit ist der US-Staat weiterhin handlungsfähig. Nach den klaren Gewinnen der Vorwochen korrigierten deshalb in der zweiten Maihälfte die Kurse an den Aktienmärkten in weiten Teilen der Welt nach unten und die Staatsanleiherenditen stiegen spürbar an. Erst die Einigung um das US-Schuldenlimit unterstützten die Kurse. Die Märkte können sich nun wieder den anderen wichtigen Themen zuwenden wie den zu hohen Inflationsraten und dem anämischen Wirtschaftswachstum.

Eine regelrechte Hausse konnte hingegen der Nasdaq 100 verzeichnen, der von der Euphorie um künstliche Intelligenz profitiert. Diese Entwicklung wurde durch bärenstarke Zahlen von Nvidia weiter befeuert.

In Deutschland hat das Statistische Bundesamt das Bruttoinlandsprodukt für das erste Quartal nach unten revidiert, sodass nun mit zwei Minusquartalen in Folge eine technische Rezession vorliegt. Die konjunkturellen Perspektiven sind mit Blick auf das im April gesunkene ifo Geschäftsklima nur bescheiden.

Gleichzeitig steigen Dienstleistungspreise weiter spürbar an, sodass die sogenannte Kerninflationsrate (ohne Energie- und Nahrungsmittelpreise) hierzulande nach wie vor hoch ausfällt. Die Europäische Zentralbank wird dies zur Kenntnis nehmen und noch weitere kleine Zinserhöhungen ins Auge fassen. Die Renditen 10-jähriger Bundesanleihen sind bereits auf 2,54% gestiegen.

Die Märkte revidieren derzeit die Erwartungen bezüglich der Spitze bei den Leitzinsen in den USA nach oben, was den Goldpreis zuletzt belastet hat. Er ist wieder unter die Marke von 2.000 US-Dollar je Feinunze gerutscht.

Zahlen zur deutschen Konjunktur prägten zuletzt die wirtschaftlichen Schlagzeilen. Zunächst vermeldete das ifo Geschäftsklima den sechsten Anstieg in Folge. Dies ist grundsätzlich erfreulich. Aber auch nach dieser erneuten Verbesserung verharrt die Stimmung der deutschen Unternehmen unter ihrem langjährigen Durchschnitt. Angesichts steigender Zinsen und fragiler Weltkonjunktur wird kurzfristig nicht mit einem kräftigen Aufschwung gerechnet. Dieses Stimmungsbild wurde gegen Ende der Börsenwoche durch die „harten Daten“ zur Entwicklung des Bruttoinlandsprodukts im ersten Quartal bestätigt. Demnach hat die hiesige Wirtschaftsleistung im Vergleich zum vierten Quartal 2022 immerhin stagniert, was noch vor wenigen Wochen als ausgeschlossen gegolten hatte. Damals wurde noch eine Schrumpfung erwartet.

Die Aktienmärkte haben die wirtschaftliche Aufhellung in diesem Jahr mit deutlich steigenden Kursen quittiert. Zum ersten konnten die Unternehmen die gestiegenen Kosten relativ problemlos in ihre Verkaufspreise überwälzen, weil die gesamtwirtschaftliche Nachfrage von Verbrauchern und Unternehmen sehr kräftig war. Zum zweiten profitierten die Aktien, insbesondere in Europa, von der allgemeinen Erleichterung, dass die im vergangenen Herbst wegen der Energiekrise befürchteten ökonomischen Absturzszenarien nicht eingetreten sind. Jetzt herrscht eine abwartende Haltung vor, bis sich die weiteren Perspektiven klären. Die Berichtssaison überzeugte auf beiden Seiten des Atlantiks mit soliden Quoten an positiven Überraschungen bei den Gewinnen. Allerdings belasteten Sorgen um das US-Bankensystem und negative Auswirkungen einer strafferen Kreditvergabe phasenweise.

Wenig Beachtung fand an den Finanzmärkten der Tarifabschluss im öffentlichen Dienst. Obwohl er an die Abschlüsse in den inflationsträchtigen Siebzigerjahren anknüpft, machen die Marktteilnehmer noch keine akuten Gefahren einer Preis-Lohn-Spirale aus. Tatsächlich sind es auch eher die Lohnabschlüsse im kommenden Jahr, die darüber entscheiden, ob die Inflation weitergeht oder gestoppt werden kann. Bis dahin können und werden die Notenbanken noch keine Entwarnung bei den Zinsen geben.

Auch an den Rohstoff- und Währungsmärkten herrschte zuletzt eine eher abwartende Haltung. Bemerkenswert ist der anhaltende Rückgang des europäischen Großhandelspreises für Erdgas, der mit 38 Euro/MWh auf das niedrigste Niveau seit Sommer 2021 gefallen ist, nachdem die Preise im Februar 2022 wegen des Kriegsbeginns nach oben geschossen sind.

Die Geopolitik und aktuelle Nachrichten zur Konjunktur bestimmten Anfang März die Kurse an den Finanzmärkten und der Jahrestag der russischen Invasion am 24. Februar rückte den Krieg wieder in den Fokus der Marktteilnehmer. Für Unruhe sorgten Berichte über mögliche Waffenlieferungen von China an Russland. Da eine solche Unterstützung der militärischen Aggression wirtschaftliche Sanktionen gegenüber China nach sich ziehen würde, zeigte sich eine gewisse Nervosität an den Aktienmärkten. Dies verdeutlichte einmal mehr, dass der russische Krieg in der Ukraine jederzeit wieder enormen Einfluss auf das wirtschaftliche Geschehen nehmen kann.

Marktbewegende Neuigkeiten gab es von der Inflationsseite. Die in den USA veröffentlichten Preisdaten für die Ausgaben der privaten Haushalte sendeten solch starke Inflationssignale, dass die Märkte angesichts des Risikos von weiteren starken Leitzinserhöhungen in den USA ziemlich verschreckt reagierten. In Deutschland bewirkte dagegen eine statistische Revision, dass die Teuerung hierzulande im vergangenen Jahr im Durchschnitt nicht mehr bei 7,9 %, sondern „nur“ noch bei 6,9 % lag. Was wie Schönrechnerei aussieht, ist tatsächlich eine Übung, die alle fünf Jahre stattfindet. Dann nämlich wird turnusmäßig der Warenkorb der privaten Haushalte aktualisiert, welcher der Preismessung zugrunde liegt. Da die Verbraucher auf Preisanstiege reagieren und – wenn möglich – zu günstigeren Gütern wechseln, ist das Ergebnis in der Regel eine Abwärtskorrektur der Inflationsraten der Vergangenheit.

Trotz rasant steigenden Zinsen und den Inflationssignalen aus den USA konnten sich die Aktienmärkte zuerst einmal behaupten. Mitte März sorgte die Pleite der Silicon Valley Bank und die Probleme der Credit Suisse für eine schärfere Korrektur. Dies setzte insbesondere den Technologiewerten in den USA und die Finanztitel stark zu. Die zweitgrößte Bank der Schweiz kämpft schon seit längerem mit einer zu geringen Profitabilität. Die Entscheidung, dass die Credit Suisse von dem Schweizer Marktführer UBS in Gänze übernommen wird, sollte die Risikowahrnehmung etwas dämpfen.

Mit 2,53% testeten die Renditen 10-jähriger Bundesanleihen zum Wochenschluss den Hochpunkt der Renditen vom Ende des letzten Jahres.

Es ist zurzeit ziemlich kompliziert für die Marktteilnehmer, aus Rezessionsrisiken, rückläufigen Energiepreisen, geopolitischen Unsicherheiten und sich abzeichnendem Lohndruck ein klares Bild zu zeichnen, das zudem auch noch im Einklang steht mit der Kommunikation der Notenbanken. Zwar gab es in den USA den siebten Rückgang der Inflationsrate, doch jenseits von Energie- und Nahrungsmittelpreisen bewegt sich die sogenannte Kerninflationsrate weniger deutlich nach unten als erhofft. Trotzdem konnten vorerst die Gewinne der Vorwochen weiter ausgebaut werden.

Ende Februar bestimmten aber wieder die Geopolitik und aktuelle Nachrichten zur Konjunktur die Kurse an den Finanzmärkten. Der Jahrestag der russischen Invasion am 24. Februar rückte den Krieg wieder in den Fokus der Marktteilnehmer. Für Unruhe sorgten Berichte über mögliche Waffenlieferungen von China an Russland. Da eine solche Unterstützung der militärischen Aggression wirtschaftliche Sanktionen gegenüber China nach sich ziehen würde, zeigte sich mit einer gewissen Nervosität an den Aktienmärkten. Dies verdeutlichte einmal mehr, dass der russische Krieg in der Ukraine jederzeit wieder enormen Einfluss auf das wirtschaftliche Geschehen nehmen kann.

Marktbewegende Neuigkeiten gab es zuletzt von der Inflationsseite. Die in den USA veröffentlichten Preisdaten für die Ausgaben der privaten Haushalte sendeten solch starke Inflationssignale, dass die Märkte angesichts des Risikos von weiteren starken Leitzinserhöhungen in den USA ziemlich verschreckt reagierten. Dies setzte insbesondere den Technologiewerten in den USA stark zu. Die Nasdaq befindet sich mittlerweile an der 200-Tage-Durchschnittslinie und damit an einer ganz kritischen Unterstützungsmarke. Aber auch der breite Aktienmarkt verbuchte eine Kurskorrektur.
In Deutschland bewirkte dagegen eine statistische Revision, dass die Teuerung hierzulande im vergangenen Jahr im Durchschnitt nicht mehr bei 7,9 %, sondern „nur“ noch bei 6,9 % lag. Der Grund war, dass turnusmäßig (alle fünf Jahre) der Warenkorb der privaten Haushalte aktualisiert, welcher der Preismessung zugrunde liegt. Da die Verbraucher auf Preisanstiege reagieren und – wenn möglich – zu günstigeren Gütern wechseln, ist das Ergebnis in der Regel eine Abwärtskorrektur der Inflationsraten der Vergangenheit.

Die Renditen 10-jähriger Bundesanleihen testeten den Hochpunkt der Renditen vom Ende des letzten Jahres. 10-jährige Bundesanleihen rentieren aktuell um 2,5% p.a.

Starke Wirtschaftszahlen boten den Aktienmärkten in der vergangenen Woche Unterstützung. In den USA wurde für das 4. Quartal 2022 ein Wirtschaftswachstum von fast 3% gemeldet. In Deutschland zeigte der Anstieg des ifo Geschäftsklimas, dass die Unternehmen wieder optimistischer in die Zukunft schauen.

Die Aussichten auf eine zügige Beruhigung bei der Inflation sowie ein höheres Wirtschaftswachstum haben die Aktienmärkte in den ersten Wochen des Jahres beflügelt. In den kommenden Monaten werden mit Sicherheit zwischenzeitlich auch wieder enttäuschende Zahlen gemeldet werden. So sollte die Inflation in Deutschland im Januar erst noch einmal ansteigen, bevor sie den Rückwärtsgang einlegt. Wie kräftig das Wachstum in diesem Jahr wirklich ausfällt, wird sich erst zeigen, wenn der Winter mit seinen Belastungen vorbei ist.

Es bleibt aber dabei: Die Aktienmärkte haben nach dem enttäuschenden Jahr 2022 wieder Tritt gefasst. Nachdem der DAX und der EuroStoxx 50 zu Jahresbeginn deutlich stärker zulegen konnten als die US-Märkte, holten Letztere nun dank der starken Performance von Tech-Aktien auf. Die Quartalsberichte boten zwar neben Licht auch viel Schatten, vor allem in Form von schwächeren Ausblicken. Offensichtlich hatten viele Anleger das aber bereits antizipiert, wie die überwiegend konstruktiven Reaktionen auf Indexebene andeuten. Übergeordnet schiebt weiterhin die Einschätzung, dass die US-Inflation und -Leitzinsen den Gipfel überschritten haben, und dass bei gleichzeitig sinkenden Rezessionsrisiken. Dies gilt im Übrigen auch für Euroland, und zudem stützt die schnelle Wiederöffnung der Wirtschaft in China.

Der massive Rückgang des europäischen Großhandelspreises für Erdgas hält trotz niedrigerer Temperaturen überraschenderweise an. Inzwischen ist der Preis unter das Niveau von vor dem Kriegsausbruch in der Ukraine gefallen. Die befürchtete Winterkrise findet wohl nicht statt. Ungeachtet des jüngsten Rückgangs verharren die Ölpreise hingegen in der Tendenz auf einem etwas erhöhten Niveau. Ab Februar greift das EU-Embargo gegen russische Ölprodukte, für die demnächst auch ein von der EU ausgehender Preisdeckel gelten soll.

Der Euro konnte zuletzt sowohl gegenüber dem US-Dollar als auch gegen der Schweizer Franken etwas aufwerten. Vom schwächelnden USD profitierte zuletzt der Goldpreis.

Aufhellung, aber nicht über dem Berg!

Das vierte Quartal 2022 lieferte eine Vielzahl von relevanten Entwicklungen für die Real- und Finanzwirtschaft. Tendenziell überwogen positive Entwicklungen in einem nach wie vor stark von Risiken geprägten Umfeld, was unter anderem in der Erholung der Aktienmärkte ablesbar war.

Politisch setzte sich im Verlauf die zunehmende Teilung der Welt fort. Westlich orientierte Länder verstärkten das Sanktionsregime gegenüber Russland. In der EU wurde im Dezember das neunte Sanktionspaket gegen Russland verabschiedet. Die restliche Welt (circa 65 % der Weltwirtschaft, Basis Kaufkraftparität), die bisher nicht an Sanktionen teilnimmt, erfreut sich vergleichsweise überwiegend attraktiver Wirtschafts- und Investitionsbedingungen.

Das globale Organigramm ändert sich zudem als Konsequenz der westlichen Politik und ihres unilateralen Führungsanspruchs dynamisch. Politische Strukturen außerhalb der westlichen politischen Hemisphäre wuchsen und gedeihen weiter. So haben 12 zum Teil bedeutende Länder (u.a. Saudi-Arabien und Türkei) Anträge gestellt, Mitglieder der BRICS-Formation zu werden.

Die Weltwirtschaft war im 4. Quartal 2022 von weiteren Dynamikverlusten geprägt. So senkte der Internationale Währungsfonds im Oktober im World Economic Outlook die BIP-Prognose für die Weltwirtschaft per 2022 von zuvor 3,6 % (April 2022) auf 3,2 % und per 2023 von zuvor 3,6 % auf 2,7 %. Ein entscheidender Hintergrund für die negative Anpassung war der erhöhte Preisdruck, der durch das westliche Sanktionsregime forciert wurde, der Kosten in der Weltwirtschaft erhöhte und der Investitionsunsicherheit begründete. Das Thema Versorgungssicherheit mit Energie und Rohstoffen belastete tendenziell weniger. Rohstoffpreise entspannten sich. So sank der CRB-Rohstoffindex seit Juni 2022 von 361 auf zuletzt 298 Punkte. Die Öffnung Chinas mit dem partiellen Ausstieg aus der rigiden Corona-Politik im Dezember lieferte einen Lichtblick für die Wirtschaftsaussichten Chinas und der Weltwirtschaft auch im Hinblick auf potentiell verringerte Lieferkettenprobleme.

Die Finanzmärkte reagierten im 4. Quartal 2022 in einer grundsätzlichen Betrachtung mit geringerer Risikowahrnehmung auf die Dynamikverluste der Weltwirtschaft. In der Folge legte der deutsche Aktienindex DAX von 12.093 Punkten am 30. September 2022 in der Spitze mehr als 14.600 Punkte (13. Dezember) zu (Stand 16.12.2022).

Zinserhöhungen setzten sich im 4. Quartal 2022 fort. Sowohl die US-Notenbank als auch die EZB verringerten im Dezember die Höhe der Zinsanpassungen von 0,75 % auf 0,50 %. Der Leitzins der Federal Reserve liegt aktuell in der Bandbreite bei 4,25 % - 4,50 %, der Leitzins der EZB bei 2,50 %. Beide Zentralbanken signalisierten eine Fortsetzung der Zinserhöhungspolitik. Am Kapitalmarkt bewegten sich die Renditen im Berichtszeitraum in bekannten Fahrwassern. 10-jährige Bundesanleihen wiesen eine Bandbreite zwischen 1,75 % - 2,50 %, 10-jährige US-Staatsanleihen zwischen 2,45 % - 3,40 % aus.

Westeuropa stabilisiert, aber nicht über dem Berg

Mangels autarker Rohstoffversorgung war und ist Europa von der Krise am stärksten betroffen. Das Thema Versorgungssicherheit konnte für den Winter 2022/2023 erfolgreich, wenn auch teuer beordnet werden. Zusätzlich entspannte das 200 Mrd. EUR-Programm der Bundesregierung, das bis Mitte 2024 eine Abschirmung der privaten Haushalte und der Unternehmen von überbordenden Energiepreisen vorsieht. Die Stimmungslage hellte sich in Deutschland und in Europa in der Folge leicht auf. So stiegen sowohl der IFO-Index, der ZEW-Index in Deutschland als auch der Economic Sentiment Index der Eurozone leicht an. Sie bewegen sich aber weiter auf historisch betrachtet niedrigen Niveaus.

Die Verbraucherpreisinflation der Eurozone erklomm in der Eurozone mit 10,6 % per Oktober 2022 das höchste Niveau in der Historie. Im Berichtsmonat November kam es zu einem Rückgang auf 10,1 %. Die Erzeugerpreise definierten per August 2022 mit 43,3 % einen Rekordwert. Seitdem entspannte sich das Niveau auf 30,8 % per Berichtsmonat Oktober.

Außerhalb der Eurozone bleibt die Ukraine der größte Verlierer innerhalb Europas mit einem Einbruch der Wirtschaftsleistung laut IWF per 2022 von circa 30 %. Russlands Datensätze und BIP-Prognosen unterlagen weiter positiven Anpassungen. So wurde die BIP-Prognose des IWF im Oktober von -6,0 % (Juli-Prognose) auf -3,4 % angepasst.

USA: Konjunktur läuft, aber nicht rund

Anders als in Europa stand und steht die US-Versorgungssicherheit nicht infrage, ebenso ist insbesondere Energie deutlich günstiger als in Europa. Diese beiden Attribute wirken sich für die US-Wirtschaft stabilisierend und in der Standortdebatte positiv aus.

Mit massiven Wirtschaftspaketen sind die USA bemüht, einerseits die Klimawende voranzutreiben und andererseits auch mit den Mitteln unzulässiger Subventionen sich zu Lasten Europas und Taiwans zu reindustrialisieren.

Nachdem es in den ersten beiden Quartalen 2022 in Folge zu Rückgängen der Wirtschaftsleistung kam, lieferte das 3. Quartal 2022 eine Wende mit einem auf das Jahr hochgerechneten Wachstum in Höhe von 2,9 %. Die Phalanx der Daten offerierte im vierten Quartal unterschiedliche Signale. Die Einkaufsmanagerindices von S&P implizierten Schwäche (Composite Index 46,4). Im letzten Berichtsmonat ergaben sich negative Signale im Einzelhandel, in der Industrieproduktion und am Immobilienmarkt.

An der Preisfront setzte im vierten Quartal bei Verbraucherpreisen (7,1 %), bei Importpreisen (2,7 %) und bei Erzeugerpreisen (7,4 %) Entspannung ein. 

Die US-Notenbank blieb ihrem Stabilitätskurs treu. Nach vier Zinserhöhungen um 0,75 % folgte im Dezember ein Zinsschritt um 0,50 % auf eine Bandbreite der Federal Funds Rate zwischen 4,25 % - 4,50 %. Im Offenmarktausschuss der Federal Reserve hat das Thema Preisstabilität weiter Vorrang vor dem Aspekt der Konjunkturstabilität.

Schwellenländer: China setzt Akzent

Die Dynamikverluste der Weltwirtschaft wirkten und wirken sich in den Schwellenländern belastend aus.  Die Schwellenländer nehmen überwiegend nicht am westlichen Sanktionsregime teil und schaffen damit ohne eigene Aktivität im relativen Vergleich zu westlichen Ländern verbesserte wirtschaftliche Rahmenbedingungen. Gleichzeitig ist im Jahresverlauf eine Initiative erkennbar, sich stärker von westlichen politischen Einflüssen zu befreien.

Asien zeigt sich insbesondere widerstandsfähig und profitiert aus der geopolitischen und geowirtschaftlichen Konstellation. Die Divergenz zu Europa lässt sich an den Preisentwicklungen und damit verbunden den sich nicht in der Form materialisierenden Wohlstandsverlusten belegen. In China nahmen die Verbraucherpreise im Jahresvergleich zuletzt um 1,6 % zu, Erzeugerpreise sanken um 1,3 %. Die Öffnung Chinas im Rahmen der Neuausrichtung der Corona-Politik per Dezember 2022 offeriert China und der asiatischen Region, aber auch der Weltwirtschaft frische Impulse.

Grundsätzlich zeigte und zeigt der Sektor der aufstrebenden Länder und der Schwellenländern auch im vierten Quartal 2022 anders als in früheren Krisen eine sehr hohe Widerstandskraft und Stabilität.

Märkte: Versorgungslage, Inflation, Zinspolitik und Geopolitik bleiben bestimmend

Im 4. Quartal 2022 dominierte moderate Risikobereitschaft vor dem Hintergrund einer global stabilisierten Versorgungslage, der Rückgänge des Inflationsanstiegs, einer weniger aggressiven Zinspolitik seitens der Zentralbanken (Höhe der Zinsschritte) bei weiterer Fokussierung auf Preisstabilität die Finanzmärkte. Geopolitik blieb und bleibt ein ernst zu nehmendes Thema. Festzustellen war und ist ein Gewöhnungsmodus bezüglich des Ukraine-Konflikts.

Aktienmärkte legten unter Schwankungen zu. An den Rentenmärkten ergaben sich Bewegungen in bekannten Bandbreiten. Der USD verlor nach der vorangegangenen markanten Stärke gegenüber dem Euro an Boden. Edelmetalle konnten im Verlauf des Quartals an Boden gewinnen. Energiepreise bewegten sich auf moderaten Niveaus.

Internationale Strukturveränderungen

Die internationale gesetzesbasierte Ordnung hat auch im vierten Quartal weiter Schaden genommen. Beispielhaft darf der Inflation Reduction Act der USA angeführt werden, dessen Inhalte zu großen Teilen WTO-widrig sind.

Die gesetzesbasierte Ordnung ist Grundlage des globalen Wirtschaftsverkehrs als auch der internationalen Politik. Das durch den Westen und seine unilateralen Maßnahmen erodierte Vertrauen in das seit 1944 (Bretton Woods) westlich dominierte System führt zu neuen nicht westlich dominierten Strukturen (u.a. BRICS-Staaten Erweiterung).

Die daraus mittel- und langfristigen Folgen werden nicht nur konjunkturell markant sein. Neue Strukturen werden sich sowohl in der Politik, der Finanz- als auch in der Realwirtschaft aus dieser Situation heraus etablieren. Diese Veränderungen werden die Charakteristika einer multilateralen Ordnung sein, die zu Lasten der jetzt dominanten Ordnung gehen.

MARKTÜBERBLICK (Stand 30.12.2022)

Die Rezessionsängste in Deutschland nehmen ab. Das zeigte die regelmäßige Stimmungsumfrage des ifo Instituts für Wirtschaftsforschung. Darin drückten die Unternehmen zwar ihre Unzufriedenheit mit dem gegenwärtigen Geschäftsverlauf aus, zeigten sich aber deutlich zuversichtlicher bei ihren Erwartungen für das kommende Jahr. Eine Reihe von Gründen waren hierfür ursächlich, insbesondere die Entlastungspakete der Bundesregierung. Sie helfen, die Konjunktur zu stabilisieren. Angesichts der gut gefüllten Gasspeicher und der Fertigstellung des ersten LNG-Terminals in Deutschland rechnet aktuell niemand mehr mit einem dramatischen Abrutschen der Konjunktur, wie es noch vor einigen Wochen befürchtet worden war. Auch die Exporterwartung zeigt nach einem langen Durchhänger endlich mal wieder nach oben.

Vor diesem Hintergrund konnten die Aktienmärkte ihre Kursgewinne aus der Woche zuvor halten. Dies zeigt, dass sich die Finanzmärkte mit der historischen Zinswende dieses Jahres langsam anfreunden. Zwar werden die Auswirkungen der höheren Zinsen im kommenden Jahr noch in der ganzen Wirtschaft zu spüren sein. Aber der erste Schock des kräftigen Zinsanstiegs ist verarbeitet. In diesem Umfeld schreckt es auch nicht mehr, dass die Notenbanken an ihren weiterhin noch geplanten Zinssteigerungen – trotz Rezessionsgefahren – festhalten. Für Anleger ist dies ein gutes Signal, insbesondere, weil es nun im Anleihebereich wieder gute Renditemöglichkeiten gibt.

Die meisten großen Aktienindizes konnten im letzten Monat bei geringen Schwankungen gut zulegen. Der stark technisch getriebenen Markterholung bei Aktien ging zuletzt ein wenig die Puste aus. Was für einen länger anhaltenden Aufschwung fehlt, ist eine fundamentale Begründung, etwa ein verlässlicher Ausblick auf steigende Unternehmensgewinne. Die Erträge der Unternehmen haben zwar im Jahresverlauf zunächst vom inflationären Umfeld profitiert, nun aber mehren sich die eher durchwachsenen Quartalsberichte und Ausblicke. Es kristallisiert sich heraus, dass die Gewinnerwartungen der Analysten für 2023 noch deutlich zu optimistisch angesetzt sind.

Die Erwartungen auf ein Nachlassen der Zinssteigerungsdynamik hat in den letzten Wochen für deutliche Renditerückgänge gesorgt. 10-jährige Bundesanleihen rentieren aktuell mit 1,8 %.

Der weiter gesunkene europäische Großhandels-Erdgaspreis nahm ein wenig Druck aus der Inflationsdebatte, wenngleich die Inflationsrate in Deutschland auch im Oktober sehr hoch blieb. Die Gasspeicher in Deutschland sind fast vollständig gefüllt, und das milde Oktoberwetter hat den Beginn der Heizperiode verschoben. Zudem zeigten Daten für den US-Immobilienmarkt, dass die als überhitzt geltende Preisentwicklung abkühlt.

All das verdeutlicht, dass die Bremsmanöver der Notenbanken langsam Wirkung zeigen und dass daher allzu große Zinsängste vielleicht doch übertrieben sind. Allerdings darf man nicht vergessen, dass eine Rezession ins Haus steht, insbesondere in Deutschland. Es wird eine Rezession mit Ansage, aber sie wird zeitlich begrenzt bleiben. Die Unternehmen sind – auch dank staatlicher Unterstützung – gut vorbereitet, und es werden kaum Arbeitsplätze verlorengehen. Die eigentlichen Herausforderungen für den Standort Deutschland liegen nicht in der Bewältigung der Rezession, sondern in der Zeit danach. Dann muss intensiv daran gearbeitet werden, die Energie-Standortbedingungen in Deutschland wettbewerbsfähig zu gestalten.

Ende Oktober führten deutliche sinkende Renditen zu einer klaren Erholung an den Aktienmärkten in Euroland und Deutschland. Die US-Märkte hingegen stagnierten, und technologielastige Indizes wie der Nasdaq 100 verloren an Wert. Die relativ schwache Performance resultierte aus den enttäuschenden Quartalszahlen bzw. Ausblicken von einigen Schwergewichten aus dem Tech-Bereich.

Im Umfeld der stark technisch dominierten Marktbewegungen bei Zinsen und Spreads dürften sich vor den bevorstehenden Schlüsselereignissen (FED-Sitzung) zunächst kaum belastbare Trends bei den Rentenpapieren abzeichnen.

Bis Mitte August stabilisierten sich, trotz ernüchternden konjunkturellen Perspektiven, die Kurse. Erst eine Rede von Powell zusammen mit Spekulationen über einen größeren Zinserhöhungsschritt durch die EZB führte zu einem neuen Abverkauf von Aktien und einem Renditeanstieg bei Anleihen. Die Gaspreise in Europa sind seit vergangenem Monat nochmals kräftig angestiegen und mit ihnen die Inflationserwartungen und Rezessionssorgen.

Auch auf dem Euro lastet die europäische Energiekrise schwer, der Euro-Wechselkurs zum US-Dollar rutschte Anfang der zurückliegenden Woche unter die Parität. In diesem Umfeld hoher Inflation und magerer Wachstumsperspektiven sinkt auch die Stimmung der Unternehmen weiter in den Keller. So gingen in Euroland die Schnellschätzungen der Einkaufsmanagerindizes für die Industrie und die Dienstleister abermals zurück, beide liegen im Rezessionsbereich. Diese Schwäche resultiert im Wesentlichen aus den Schwergewichten Frankreich und Deutschland. Auch die weiter nach vorne blickenden ifo-Geschäftserwartungen der deutschen Unternehmen signalisieren eine Rezession. Kein Wunder, denn hierzulande schwindet die Widerstandskraft der Volkswirtschaft zunehmend. Zum einen schmälert die hohe Inflation die Kaufkraft und die Kauflaune, zum anderen belasten die Vorbereitungen auf einen möglichen Gas-Engpass im Winter. Die geschwundene Kauflaune könnte das deutsche Bruttoinlandsprodukt somit schon im dritten Quartal schrumpfen lassen. Die Ungewissheit über die Energieversorgung in den kommenden Monaten ist ebenfalls nicht geringer geworden, so dass sich die Unternehmen mit Investitionen zurückhalten.

Vor diesem Hintergrund muss der Euro wohl auf bessere Zeiten warten, bevor er sich gegenüber dem US-Dollar wieder sichtlich behaupten kann. In Euroland und Deutschland dominieren die Inflationsdaten und die Entwicklung der Energiemärkte die Agenda.

Nach einem von Inflation, drohender Rezession und dem anhaltenden Russland-Ukraine-Krieg geprägten ersten Halbjahr konnten sich die Märkte im Juli etwas erholen. Der US-Aktienmarkt bietet weiterhin das bessere Chance-Risiko-Verhältnis. Und profitable Unternehmen sind Trumpf.

Nach einem sehr schwierigen ersten Halbjahr 2022 – gemessen am S&P 500 mit einem Kursverlust von 20,6% in US-Dollar das schlechteste seit 1970 – brachte der Juli dank guter bis sehr guter Unternehmensergebnisse für das zweite Quartal eine Erholung an den meisten Börsenplätzen. Vor allem der US-Aktienmarkt konnte sich stärker erholen. Gegenüber Europa und Deutschland sehen wir dort auch weiterhin ein besseres Chance-Risiko-Verhältnis. China dagegen bleibt schwierig einzuschätzen, daher lassen wir weiterhin Vorsicht walten. Insgesamt halten wir Aktien für aussichtsreich und haben den Aktienanteil im Juli erhöht, was wir für den August vorerst auch beibehalten werden. Dafür sprechen aus unserer Sicht die Mehrheit der markttechnischen Indikatoren – diese geben Kaufsignale. Dennoch werden wir weiterhin umsichtig agieren und zu große Risiken meiden.

Die USA sind für uns zurzeit der Aktienmarkt erster Wahl, dort sehen wir das beste Chance-Risiko-Verhältnis gegenüber den anderen großen Volkswirtschaften. Die Aktienmärkte Deutschlands und Europas sind aus unserer Sicht zwar günstig bewertet. Außerdem ist der Euroraum insgesamt durch die Geldmengenentwicklung unterstützt. Aber die weiter steigenden Energiepreise bergen große Konjunktur-Risiken. China bleibt weiterhin sehr schwierig: Die Tendenz zu weiteren Verstaatlichungen – vor allem bei privaten Immobilienentwicklern – halten wir für bedenklich, ebenso die anhaltenden Konsum- und Konjunkturbelastungen durch die Zero-Covid-Strategie. Darüber hinaus geben auch die geopolitischen Risiken durch eine mögliche Zuspitzung des Konflikts um Taiwan Grund zur Sorge.

Die Zinsängste werden größer

Seit Monaten wird das Nervenkostüm der Anleger gleich von drei Seiten auf eine schwere Probe gestellt: Die Angst vor einer Eskalation des Krieges in der Ukraine, die Sorgen um weiter kräftig steigende Zinsen angesichts der hohen Inflationsraten und die Befürchtung einer in dieser Gemengelage weiteren Abschwächung der Weltwirtschaft. Nach einer Prognose des Internationalen Währungsfonds (IWF) verlangsamen der Krieg in der Ukraine und die Unterbrechungen der globalen Lieferketten das Wachstum in Deutschland.

In seinem Basisszenario geht der IWF von einem Aufschwung von zwei Prozent im laufenden Jahr aus. Im vergangenen Jahr hatte die deutsche Wirtschaft noch um 2,9 Prozent expandieren können. Der IWF erwartet, dass die Erholung erst im Jahr 2023 etwas an Fahrt gewinnt, falls die Energieversorgung gesichert bleibt, sich Versorgungsengpässe auflösen und neue, durch Corona bedingte Beschränkungen vermieden werden.

Konjunktur geht weltweit auf Schleichfahrt

Etwas skeptischer ist die OECD: Die Weltwirtschaft werde 2022 nur noch um drei Prozent wachsen und damit deutlich langsamer als noch im Dezember mit 4,5 Prozent erwartet. Im nächsten Jahr dürfte die globale Konjunktur laut OECD um 2,8 Prozent anziehen, nach bisher erwarteten 3,2 Prozent. Für die Inflationsrate prognostiziert die OECD noch einen Anstieg bis auf 8,5 Prozent in diesem Jahr. Erst 2023 könnte die Teuerung wieder auf immer noch hohe sechs Prozent sinken.

Vor diesem Hintergrund bekommt die Wirtschaft von der Zinsfront keine Hilfe – im Gegenteil. Die hohen Inflationsraten in den USA und Europa sorgen dafür, dass die Notenbanken dies- und jenseits des Atlantiks kräftig auf die Bremse treten und bereits die nächsten Zinsschritte angekündigt haben. In Europa liegt die Teuerung immerhin viermal so hoch, wie von der EZB als Zielmarke ausgegeben. Daher haben die Notenbanker in Frankfurt jetzt erstmals seit einem Jahrzehnt im Juli wieder an der Zinsschraube gedreht. Die Marktzinsen haben bereits reagiert. So hat sich die Umlaufrendite in den vergangenen drei Monaten mit 1,5 Prozent mehr als verdreifacht. Viele Anleger befürchten jetzt, dass es vor allem die US-Notenbank mit ihren Zinserhöhungen übertreibt.

Aktienmärkte bleiben nervös

Angesichts dieser vielfältigen Stolpersteine ist es nicht verwunderlich, dass die internationalen Aktienmärkte seit Beginn des Ukraine-Kriegs unter großen Schwankungen per Saldo nach unten tendieren. Dennoch traut DWS Chefanlagestratege Stefan Kreuzkamp den Börsen auf Sicht von zwölf Monaten eine gute Entwicklung zu und erwartet ein bis zu zweistelliges Renditepotenzial in diesem Jahr. Ein Grund dafür ist sicherlich, dass Aktien bewertungstechnisch nicht mehr teuer sind.

Die Kursrückgänge der vergangenen Monate einerseits und ordentliches Wachstum der Unternehmensgewinne andererseits haben die Kurs-Gewinn-Verhältnisse nach unten gedrückt. Der DAX etwa hat derzeit ein KGV von 14,6 und ist damit eher unterdurchschnittlich bewertet.

Märkte seit Jahresanfang 2022

• DAX -19,5 %
• Euro Stoxx 50 -19,7 %
• Dow Jones -15,3 %
• Nasdaq Composite -29,5 %
• Nikkei 225 -8,3 %
• Euro in US-$ -7,9 %
• Umlaufrendite +160 Bp.
• Gold -0,6 %
• Öl (WTI) +39,0 %

(Stand: 30.6.2022)

In den vergangenen Monaten folgten die volkswirtschaftlichen Prognoserevisionen einem klaren Muster: abwärts für die Konjunktur und aufwärts für die Inflation. Die dahinterstehende wirtschaftliche Entwicklung war die Ursache dafür, dass die Notenbanken die Zinswende eingeläutet haben. Infolgedessen sind die Kapitalmarktrenditen gestiegen sowie die Aktienindizes gesunken. Nun scheint der Revisionszug zum Halten gekommen zu sein. Damit könnte eigentlich an den Finanzmärkten etwas mehr Ruhe einkehren. So einfach ist es freilich nicht. Den erst einmal müssen die tatsächlich schwächeren Konjunkturdaten verdaut werden. Sofern die gedämpfte Konjunktur den Rückgang der Inflationsraten unterstützt, können sich die Erwartungen an die geldpolitische Straffung der Notenbanken auch wieder zurückbilden.

Bedenkt man dies alles, so wird klar: Mit Blick auf die Unwägbarkeiten und die geopolitischen Risiken dürften die Schwankungen an den Finanzmärkten nach wie vor ungewöhnlich hoch bleiben. In der neuen Woche sind gewichtige Konjunkturdaten zu verarbeiten. Die Inflationsrate im Euroraum dürfte im Mai mit 7,8 % einen neuen Höchststand erreicht haben. Die vielen regionalen Lockdowns in China hatten im April zu einem Einbruch der chinesischen Einkaufsmanagerindizes geführt, der sich im Mai nur zum Teil zurückgebildet haben sollte. Am Freitag wird der US-Arbeitsmarktbericht wohl einen weiteren spürbaren Beschäftigungsaufbau für den Mai ausweisen, aber insgesamt von einer konjunkturellen Abschwächung zeugen. Für klare und ruhige neue Trends an den Börsen spricht das noch nicht.

Die Aktienmärkte in Europa und den USA konnten sich im Mai stark erholen. Bisher spricht vieles dafür, dass es vor allem eine technische Gegenbewegung war – eine Erholung nach zuvor starken Verlusten. Die jüngsten Meldungen zur konjunkturellen Entwicklung waren gemischt, einige US-Daten enttäuschten, zudem senkten mehrere Unternehmen ihre Prognosen.

Die zehnjährigen Bundesanleihen rentieren, mit einem minimalen Renditeplus im Mai, um etwa 1 %. In den USA waren dagegen über alle Laufzeiten rückläufige Renditen zu verzeichnen. Die Rentenmärkte mussten ihre zuvor recht ambitionierten Leitzinserhöhungserwartungen angesichts der schwächeren Konjunkturdaten nach unten anpassen.

INFLATION UND ZINSEN STEIGEN

Die Weltleitbörsen in New York standen weiterhin unter dem Eindruck der scharfen geldpolitischen Wende der US-Notenbank. Jahrelang hatte die Inflationsrate unter der Zielgröße von zwei Prozent gelegen, was die Notenbanken mit der Senkung ihrer Leitzinsen auf und unter null Prozent bekämpft haben. Nun kämpfen sie mit dem gegenteiligen Problem: Das Geld verliert zu schnell seinen Wert.

Das Maß für den Binnenwert einer Währung ist ihre Kaufkraft. Welchen Betrag muss man aufbringen, um einen repräsentativen "Warenkorb" zu bezahlen? Der Anstieg dieses Betrages, in der Regel über einen Ein-Jahres-Zeitraum, ist nichts anderes als die Inflationsrate, nämlich der Anstieg des allgemeinen Preisniveaus. Im März hat sich die Inflation in den USA auf 8,5 Prozent beschleunigt. Das ist die höchste Inflationsrate seit Ende 1981, also seit etwas mehr als 40 Jahren. Die stärksten Preistreiber waren Kraftstoffe, Mieten und Lebensmittel. Allein die Benzinpreise stiegen gegenüber dem Vormonat um 18,3 Prozent und waren damit für mehr als die Hälfte des Anstiegs verantwortlich. Der starke Anstieg der Benzinpreise ist wiederum eine Folge des russischen Angriffskriegs auf die Ukraine, der die Ölpreise auf dem Weltmarkt hochschnellen ließ.

Dass auch Lebensmittel mit einem Anstieg um zehn Prozent zu den Inflationstreibern gehören, liegt ebenfalls am Krieg. Weil Russland und die Ukraine ihre Agrarüberschüsse normalerweise auf dem Weltmarkt verkaufen, stiegen die Preise. Aber auch da, wo die Produktion nicht direkt durch den Krieg ver- oder behindert wird, wirken höhere Kosten, beispielsweise für Treibstoff und Dünger, indirekt preiserhöhend. Für das erste Kalenderquartal verzeichnet der führende Rohstoffpreisindex, der Bloomberg Commodity Index, einen Anstieg um 25,5 Prozent. Der Ölpreis schoss um mehr als 40 Prozent auf mehr als 100 US-Dollar pro Barrel nach oben. Die Weltmarktpreise für die industriell verwendeten Metalle Nickel und Palladium stiegen auf neue historische Rekordhöhen, weil in beiden Fällen Russland ein großer Lieferant war. Für eine Tonne Nickel wurden erstmals über 100.000 US-Dollar und für eine Unze Palladium erstmals über 3.300 US-Dollar bezahlt.

Aber auch die sogenannte Kernrate der Inflation ohne Energie- und Nahrungsmittelpreise lag mit zuletzt 5,4 Prozent deutlich über der Zielgröße der Notenbank von 2 Prozent. Gleichzeitig fiel in den USA die Arbeitslosenquote auf nur 3,6 Prozent im März – ein Niveau, das Volkswirte als Vollbeschäftigung werten. Diese Gemengelage zwingt die US-Notenbank Federal Reserve (kurz Fed) zum Handeln. Die Erhöhung des Leitzinses am 16. Februar um einen Viertelprozentpunkt auf die Bandbreite von 0,25 bis 0,50 Prozent dürfte nur der Auftakt zu einer ganzen Serie von Leitzinserhöhungen gewesen sein. Fed-Chef Powell deutete für Mai die Möglichkeit einer Zinsanhebung um einen halben Prozentpunkt an, was an den Börsen zu weiteren Kursverlusten führte. An den Anleihemärkten kam es zu einem steilen Abwärtstrend der Kurse. Gemessen an der nominalen Summe der Kursverluste brachten die vergangenen Wochen sogar den größten Anleihe-Crash der Geschichte. Dies liegt daran, dass ein Anstieg des allgemeinen Zinsniveaus bei Anleihen, die ja in der Regel festverzinslich sind und somit einen unveränderlichen Zinsertrag verbriefen, zu Kursverlusten führt.

Weil der Zinssatz festgeschrieben ist, bleibt nur der Kurs, um eine Anpassung an die jeweils aktuelle, marktübliche Rendite zu erreichen. Steigt der marktübliche Zins, fällt der Kurs von Anleihen so weit, dass die Rendite der Anleihe auf das marktübliche Niveau steigt. Dementsprechend sorgte der starke Renditeanstieg für hohe Kursverluste. Die Rendite von US-Staatsanleihen mit zehn Jahren Laufzeit stieg auf fast drei Prozent. Anfang Dezember, also vor weniger als einem halben Jahr, war deren Rendite noch bis auf 1,34 Prozent gesunken. Die Rendite entsprechender deutscher Bundesanleihen mit zehn Jahren Laufzeit stieg im ersten Quartal um 0,82 Prozentpunkte auf 0,64 Prozent. Im April setzte sich der Anstieg auf 0,92 Prozent fort – den höchsten Stand seit 2015. Der Bund-Future, der die Kursentwicklung von Bundesanleihen an der Terminbörse wiedergibt, verzeichnete im ersten Quartal einen entsprechend hohen Kursverlust von 7,5 Prozent. Anleihen schlechterer Qualität erlitten noch höhere Kursverluste. Denn dort führte nicht nur der Zinsanstieg zu fallenden Anleihekursen. Auch der Aufschlag auf die laufende Verzinsung gegenüber Staatsanleihen, der sogenannte Spread, wurde wegen der höher eingeschätzten Ausfallrisiken größer, insbesondere bei sogenannten Hochzins-Unternehmensanleihen.

Die Märkte (noch) fahren auf Sicht. Bereits die ersten Wochen des Jahres waren nichts für schwache Anlegernerven. Der Dreiklang aus hoher Inflation, geldpolitischer Wende und Kriegsgefahr in der Ukraine schickte die Kurse in den Keller. Mit dem Einmarsch russischer Truppen in der Ukraine ging es dann so richtig abwärts. Dann folgte zwar eine kräftige Erholung, doch seitdem schwanken die Kurse an den weltweiten Aktienmärkten mit dem Nachrichtenverlauf zum Krieg.

Die Börse fährt auf Sicht. Wie verunsichert die Anleger sind, zeigt sich deutlich am „Angstbarometer“ VDAX, der in der Spitze Anfang März auf den höchsten Stand seit Oktober 2020 kletterte. Damals trübten Zinsängste und der Lockdown die Stimmung. Auch wenn die aktuelle Lage unübersichtlich und die Nervosität hoch ist, lehrt die Erfahrung, daß die Börsen gerne übertreiben – auch nach unten. Die Statistik hilft bei der Orientierung: Seit 1988 lagen zwischen den jährlichen Höchst- und Tiefstständen des DAX im Schnitt rund 26 Prozent. Das bedeutet, ein Rücksetzer des DAX bis auf rund 12.000 Punkten wäre nicht außergewöhnlich und würde zum langjährigen Bild passen. Aus fundamentaler Sicht gibt es kaum Gründe, warum die Märkte schnell wieder zur Tagesordnung übergehen sollten.

Die Auswirkungen des Konflikts wie etwa die wirtschaftlichen Sanktionen gegen Russland, weiter steigende Energiepreise und generell höhere Inflationsraten sowie steigende Zinsen werden die Konjunkturdynamik abschwächen und die Gewinnaussichten der Unternehmen eintrüben. So hat das Institut für Weltwirtschaft seine Wachstumsprognose für Deutschland auf 2,1 Prozent nahezu halbiert. Auch das ifo-Institut senkte seine Prognose von zuletzt 3,7 auf jetzt nur noch 2,2 bis 3,1 Prozent. Ulrich Stephan, Chefstratege der Deutschen Bank, verweist darauf, daß steigende Kapitalmarktzinsen die Refinanzierung der Unternehmen verteuern und somit an ihren Gewinnen zehren.

Ein Blick jenseits der Indizes auf einzelne Branchen zeigt jedoch, daß sich die Märkte für diese neue alte Welt, die eine Rückkehr des Kriegs, der Inflation und steigender Kapitalmarktzinsen beinhaltet, neu positionieren. Verdeutlichen lässt sich das am globalen Aktienindex MSCI World: Der Index ist zwar seit Jahresanfang um rund sieben Prozent gefallen, einzelne Sektoren wie Öl und Gas, aber auch Transport und vor allem Rüstung sind im gleichen Zeitraum deutlich gestiegen.

Märkte seit Jahresanfang

DAX -9,3 %

Euro Stoxx 50 -9,2 %

Dow Jones -4,6 %

Nasdaq Composite -9,1 %

Nikkei 225 -3,4 %

Euro in US-$ +2,1 %

Umlaufrendite +82 Bp.

Gold +6,3 %

Öl (WTI) +36,4 %

(Stand: 31.03.2022)

Der Russland-Ukraine-Krieg ändert die geopolitischen und ökonomischen Rahmen-bedingungen für Europa grundlegend. Hohe Energiepreise und Handelsunterbrechungen aufgrund der Wirtschaftssanktionen werden die Konjunkturerholung bremsen. Die Inflation wird wegen der höheren Energiepreise kurzzeitig weiter ansteigen, bevor die Raten wieder sinken werden. Ende Februar stand auch an den Aktienmärkten ganz im Zeichen des russischen Angriffs auf die Ukraine. Auf die Unsicherheit reagierten die Aktienmärkte mit deutlichen Kursverlusten. Insbesondere ein abruptes Aussetzen von Rohstofflieferungen könnte in Westeuropa eine kurzzeitige Rezession auslösen.

Die zuletzt angekündigten nochmals verschärften Sanktionen des Westens (Ausschluss russischer Banken vom Zahlungsinformationsdienst SWIFT, Restriktionen gegen die russische Zentralbank) bedeuten für Russland wie auch für den Westen eine weitere ökonomische Belastung. Dies dürfte in den nächsten Tagen an den Märkten weiterhin für höhere Volatilitäten sorgen. U.a. weitere Kursrückgänge an den Aktienmärkten, sinkende Bund-Renditen, steigende Gold-, Energie- und Rohstoffpreise. Bisher reagierten die Märkte aber ohne Panik auf die neuen Nachrichten. Sie vertrauen offensichtlich auf die Robustheit der Weltwirtschaft und einen weiterhin räumlich begrenzten Konflikt.

Kurzfristig sollten die Kursschwankungen an den Märkten hoch bleiben. Für Anleger mit längerem Horizont bieten sich selektive Käufe an.

Die Sorge vor nochmals stark steigenden Energiepreisen, die die Inflation weiter anheizen, sorgte für eine Flucht in Renten. Auf Monatssicht haben sich die Renditen aber letztlich kaum verändert, da die Rentenmärkte sich im Spagat zwischen der Flucht in Qualität und der Sorge vor noch stärker steigender Inflation befinden.

Die Aussichten auf steigende Zinsen setzten die Aktienmärkte zu Jahresbeginn weltweit unter Druck. Neue Informationen aus den USA zeigten, dass die Inflationsentwicklung weiterhin angespannt bleibt und dass damit die US-Geldpolitik ihren Fuß langsam vom Gas nehmen wird.

An den Märkten für Rohöl und Erdgas stiegen die Preise ebenfalls weiter. Am europäischen Erdgasmarkt spielen die Spannungen zwischen Russland und der Ukraine sowie der NATO eine wichtige Rolle. Erdöl dagegen wird teurer, weil trotz der Fördererhöhung der OPEC-Länder das Angebot an Rohöl mit der Nachfrage nicht Schritt hält. Es verdichten sich die Anzeichen dafür, dass Rohöl perspektivisch eher knapper wird, da der Ausbau der nachhaltigen Energieerzeugung zu langsam voranschreitet, um die steigende Energienachfrage zu bedienen. Alles zusammen hält die Energiepreise hoch und trübt den Inflationsausblick ein. Zwar werden die Inflationsraten ab Januar wieder sinken, aber die Teilnehmer an den Finanzmärkten werden sehr genau hinschauen, in welchem Tempo dies geschieht. Selbst wenn im Euroraum keine Zinssteigerungen wie in den USA anstehen, wird auch die Europäische Zentralbank ihre Liquiditätsbereitstellung herunterfahren. Das müssen die Aktienmärkte erst einmal verkraften.

Ein Lichtblick dabei ist jedoch, dass viele Unternehmen mit den Kostensteigerungen umgehen können. Die ersten Ergebnisse der laufenden Berichtssaison zeigen, dass außerhalb des Technologiesektors Preisüberwälzungen an die Verbraucher möglich sind. In verschiedenen Bereichen gibt es aber Lohn- und Kostendruck. Dieser kann von den Unternehmen offenbar erfolgreich weitergegeben werden. Wenn sich das in der Breite in den kommenden Wochen bestätigt, ist das erfreulich für die einzelnen Unternehmen und sichert deren Margen. Es kann aber recht schnell zu einer Lohn-/ Preisspirale führen, die letztlich durch die Notenbank gebremst werden muss.

Die aktuelle Rendite 10-jähriger Bundesanleihen liegt um 0%.

RÜCKBLICK

2021 stand weiterhin im Zeichen von Covid-19. Die Pandemie hatte die Welt das ganze Jahr fest im Griff. Und wieder haben der Staaten die unter der Pandemie leidenden Wirtschaft stark unter die Arme gegriffen. Gigantische Rettungspakete ließen die Staatsverschuldungen weltweit ansteigen. Z.B. stieg die Staatsverschuldung Deutschlands auf 2,5 Billionen Euro., getrieben durch Pandemiekosten, darunter 125 Mrd. Euro allein an Wirtschaftshilfen. Die USA konnte sogar ein Paket in Höhe von 1,74 Bio. USD schnüren. Davon profitiert hat v.a. die Industrie. Dennoch bleibt zu berücksichtigen, dass der Corona-Rücksetzer in 2020 und Anfang 2021 in Europa noch nicht kompensiert ist – auch Dank der anhaltenden Lieferkettenprobleme, die die Pandemie verursacht hat. Lieferkettenprobleme, Fachkräftemangel sowie die Anhebung der zwischenzeitlich gesenkten Mehrwertsteuer haben Ihre Spuren hinterlassen und Ausdruck in gestiegenen Inflationsraten gefunden.

Getrieben von den hohen Auftragseingängen und Gewinnwachstum der Unternehmen konnten die meisten Aktienmärkte im letzten Jahr zulegen. Lediglich durch neue Corona-Mutationen (Delta- und Omikron-Variante) kam es zu zwischenzeitlichen Unsicherheiten an den Börsen. Etliche Unternehmen sind gut aufgestellt und haben die Krise bisher überzeugend gemeistert. Deshalb kam es in der zweiten Jahreshälfte zu einer Performanceumkehr von Gewinnern (Technologie, E-Commerce, HealthCare) und Verlierern (Finanzen, Energie und Industrie) der Corona Pandemie.

Die Notenbanken stecken nun in einem Dilemma – einerseits ist die Inflation seit einigen Monaten stark angestiegen, andererseits hat die Wirtschaft etwas an Schwung verloren. Die US-Notenbank hat im Gegensatz zur Europäischen Zentralbank bereits offensiver reagiert und die Inflation nicht mehr als vorübergehend oder temporär bezeichnet.

Eine ungewöhnliche Entwicklung gab es in China. Die Neigung zur Kartellbildung Chinas Tech-Giganten und die Schuldenmacherei von Immobilienkonzernen wie Evergrande haben die staatliche Führung zum Eingreifen veranlasst. Gleichzeitig hat Peking beschlossen, die Wohlstandslücke zwischen Arm und Reich zu vermindern und den Wohlstand auf breitere Teile der Bevölkerung zu verteilen. Diese vergleichsweisen neuen Töne haben die internationalen Investoren aufgeschreckt und diese haben dem chinesischen Aktienmarkt seitdem den Rücken gekehrt.

AUSBLICK

Im laufenden Jahr ist allerdings eine höhere Volatilität an den Aktienmärkten zu erwarten. Gründe hierfür gibt es genügend. 2022 könnte weiter steigende Preise mit sich bringen. Neue Corona-Varianten könnten die Lieferketten weiterhin stören und der Fachkräftemangel könnte bei den Lohnverhandlungsrunden für steigende Preise sorgen und dann eine klassische Lohn-Preis-Spirale in Gang gesetzt werden. Die erhöhte Inflation könnte also länger laufen als aktuell angenommen. Dieser Umstand dürfte für Zinserhöhungsängste und somit für zwischenzeitliche Unsicherheiten an den Börsen sorgen, obwohl die derzeitigen Staatsschuldenquoten kaum Luft für Zinserhöhungen zulassen.

Die Inflation kommt aber nicht unerwartet. Viele Ökonomen rechneten schon lange mit einer steigenden Inflation und waren verwundert, dass es nicht schon seit Jahren zu noch viel höheren Inflationsraten gekommen ist. Der klassischen Lehre nach treibt nichts die Inflation so stark an wie eine steigende Geldmenge. Aufgrund der expansiven Geldpolitik der Notenbanken weltweit ist seit der Finanzkrise viel mehr Geld im Umlauf als zuvor. Die Rettungspakete der Corona-Krise haben diese Entwicklung potenziert.

Letztlich sind die steigenden Inflationsraten für Aktienanleger eine gute Nachricht. Steigende Teuerungsraten sind ein Indiz dafür, dass die Wirtschaft wieder in Gang kommt. Aktien von Top-Unternehmen mit führenden Wettbewerbspositionen, starken Marken und loyalen Kunden, die dadurch über Preissetzungsmacht verfügen, können höhere Kosten im Einkauf oder in der Produktion in Form von Preiserhöhungen an ihre Kunden weitergeben.

Bei den Unternehmen herrscht aktuell für 2022 Optimismus, denn die meisten Firmen erwarten einen kräftigen Produktionsschub. Die weltweite Nachfrage ist ungebrochen groß, und nur deshalb kommt es zu Lieferschwierigkeiten.

Insofern verschieben sich viele Aufträge auf 2022, die eigentlich im letzten Jahr geplant waren. Ein Blick in die Vergangenheit zeigt, dass sich in einem inflationären Umfeld, v.a. Substanzwerte bzw. Dividendentitel gut behauptet haben. Außerdem sind Substanztitel im Vergleich zu Wachstumstitel günstig bewertet und haben, nicht nur was die Bewertung betrifft, einen erheblichen Nachholbedarf.

Vor dem Hintergrund der sich wieder zuspitzenden Corona-Lage nehmen insbesondere im Dienstleistungssektor die Konjunkturrisiken zu. Nach bereits zahlreichen Reduktionen der Wachstumserwartungen im Euroraum werden weitere Abwärtsrevisionen erwartet. Allerdings würde dies bedeuten, dass der Inflationsdruck eher etwas nachlassen könnte. Damit wäre die Europäische Zentralbank entlastet, die zuletzt wegen der hohen Inflationsraten stark unter Druck geraten ist, die Geldpolitik zu verschärfen.

An den Finanzmärkten wurden die Erwartungen für Zinssteigerungen im Euroraum weiter zurückgenommen. Die Aktienmärkte starteten im November gut und verzeichneten in Deutschland wie auch in den USA Mitte des Monats neue Rekordstände. Die Daten zu Einzelhandelsumsätzen und der Industrieproduktion für die USA und China überraschten entgegen den Erwartungen der Marktteilnehmer positiv und stärkten vorerst das Vertrauen in einen anhaltenden wirtschaftlichen Aufschwung.

Die immer weiter steigenden Corona-Neuinfektionszahlen in den USA und in Europa sowie den Auswirkungen der Corona-Variante „Omikron“ ließen den Puls der Investoren in der zweiten Monatshälfte jedoch schneller schlagen. Zudem kam es zu einer starken Rotation unter der Indexoberfläche: Die Pandemiegewinner aus dem IT-Sektor profitierten, hingegen wurden Aktien von Banken, Energiekonzernen und Airlines sowie aus dem Freizeitsektor belastet. Auch die persönlichen und ökonomischen Beschränkungen der vierten Corona-Welle nehmen vor allem in Europa zu. Dies könnte die Wirtschaftsentwicklung in den Winterquartalen wieder stärker belasten.

Die gedämpften geldpolitischen Straffungserwartungen an die EZB ließ die Renditen 10-jähriger deutscher Anleihen wieder auf -0,32% fallen.

Eine Flut von ökonomischen Daten hat die Finanzmärkte Ende des vergangenen Monats überschwemmt. Das ifo-Geschäftsklima deutete eher auf einen für die deutsche Wirtschaft düsteren Konjunkturherbst hin, wozu nicht nur die anhaltenden Produktionshindernisse, sondern auch die ansteigenden Belastungen des Gesundheitswesens durch wieder stark zunehmende Infektionszahlen beitragen. Trotzdem bleibt die Nachfrage stabil. Angesichts der erfreulichen Entwicklung am deutschen Arbeitsmarkt stiegen die Einzelhandelsumsätze gegenüber dem Vorjahr weiter an. Während die USA für das dritte Quartal langsam eine Beruhigung der Konjunkturrallye melden, belebte sich die europäische Wirtschaft in diesem Zeitraum deutlich. Dies, sowie Aussagen der Europäischen Zentralbank (EZB), die Zinsen weiter niedrig zu halten, sorgte dafür, dass sich die Aktienmärkte stabil hielten.
 
Unterdessen läuft die Berichtssaison der Unternehmen über das abgelaufene dritte Quartal weiter auf Hochtouren. Dabei zeigt sich zunehmend, dass die Engpass-Situation in den Lieferketten sowie die stark gestiegenen Preise für Vorleistungsgüter und Rohstoffe zu einer Belastung der Geschäftstätigkeit führen. Das Ausmaß fällt in der Summe aber nicht höher aus, als ohnehin erwartet worden war, sodass die Quartalszahlen die Schätzungen der Analysten übertreffen und die meisten Aktienmärkte fundamental unterstützen.
 
Im Oktober gab es zum Teil recht dramatische Renditebewegungen, vor allem in kleineren Märkten, wo die Notenbanken deutlich hawkisher aufgetreten sind, wie in Kanada, in Australien und in UK, wo sich die Konjunkturaussichten, aber auch die Inflationserwartungen kräftig ausgeweitet haben. Auch die Renditen im Euroland sind angestiegen, vor allem in der Peripherie. 10-jährige Bundesanleihen rentieren aktuell mit -0,1%.

Es wird ungemütlicher an den Aktienmärkten. Die Schieflage des chinesischen Immobilienentwicklers Evergrande war für die dortigen Finanzmärkte zu Beginn der vergangenen Woche ein Schock. Glücklicherweise ist der chinesische Kapitalmarkt international noch verhältnismäßig schwach vernetzt. Ausländische Gläubiger waren von den Ereignissen insofern kaum betroffen. Ein wahrscheinlich nachlassendes Wirtschaftswachstum in China aufgrund der Turbulenzen im Immobiliensektor wird die Weltwirtschaft in den kommenden Monaten trotzdem belasten. Zudem stößt die Nachricht der US-Notenbank Fed, eine baldige erste Straffung ihrer Geldpolitik in Aussicht zu stellen, auf.

Das Ergebnis der Bundestagswahl konnte dabei nur kurzzeitig die Stimmung bessern. Andere Themen kamen schnell wieder in den Fokus. Insbesondere die sich häufenden Probleme bezüglich Materialknappheiten und Lieferengpässen in der Weltwirtschaft lassen den Konjunkturherbst inzwischen recht trüb aussehen. Das sorgt für sinkende Aktienkurse. Der Laune wenig zuträglich war auch die deutsche Inflationsrate. Sie lag im September bei deftigen 4,1 %, auch dank der stark angestiegenen Energiepreise. Die Rentenmärkte nahmen diesen hohen Wert jedoch relativ gelassen hin. Hier herrscht inzwischen die Meinung vor, dass im kommenden Jahr nach dem Wegfall der vielen Sondereffekte und im Zuge der Normalisierung in der Industrie auch die Inflationsrate wieder nach unten gehen wird.

Auf die spürbar gestiegenen Inflationsraten in Deutschland und Euroland haben die Renditen dank der unermüdlichen Erklärungen von Notenbankern über die diversen technischen und Basisbedingten Gründe für den starken Preisauftrieb nur geringfügig reagiert. Die Rendite der 10-jährigen Bundesanleihen ist auf -0,23% gestiegen.

Der Ölpreis ist weiter im Steigen begriffen. Die Prognosen für den globalen Ölkonsum werden derzeit vielerorts nach oben genommen. Gleichzeitig ist klar, dass in den USA die Ölproduktion bestenfalls stagnieren wird, weil das Fracking politisch nicht mehr gewollt ist. Die hohe Förderdisziplin der OECD trägt ebenfalls ihren Teil zu den Anstiegen bei.

Angesichts von schlechten Nachrichten aus Afghanistan, steigenden Corona-Inzidenzwerten, Sorgen bezüglich höherer Inflationsraten und rückläufigen Konjunkturindikatoren war es kein leichter Monat, die die Börsen zu verarbeiten hatten. Dennoch erreichten die US-Aktienindizes in der vergangenen Woche mehrfach neue Rekordstände.

Diesseits des Atlantiks war die Entwicklung etwas schwächer. Gründe hierfür lieferte der leicht gesunkene ifo-Geschäftsklimaindex im August. Insbesondere die Erwartungen der Unternehmen für den weiteren Geschäftsverlauf haben deutlich nachgegeben. Denn es wird zum einen bei den Dienstleistern aufgrund neuerlicher Corona-Hemmnisse mit Aktivitätseinschränkungen und zum anderen bei der Industrie mit weiteren Lieferengpässen bei Vorprodukten gerechnet. Für das dritte Quartal ist die Konjunkturdynamik indes noch klar aufwärtsgerichtet, und die Gewinne der Unternehmen entwickeln sich gut. Vor diesem Hintergrund haben sich die Aktienmärkte rund um den Globus nahe ihren Höchstständen gehalten.

Das zentrale Ereignis der letzten Tage war die Rede von Fed-Präsident Powell beim jährlichen Symposium der US-Notenbank in Jackson Hole – und Powell heizte die Märkte weiter an: Der Inflationsanstieg sei nur vorübergehender Natur, und der US-Arbeitsmarkt habe sich noch nicht vollständig erholt. Insofern dürfte die Geldpolitik sehr unterstützend bleiben, und genau das wünschen sich die Aktienanleger.

Auch nach dem Auftritt von Fed-Chef Powell zeichnet sich kein Ausbruch der Renditen aus den etablierten Handelsspannen ab. Die Wahrnehmung, dass die US-Geldpolitik nur sehr graduell gestrafft werden wird, dürfte die Realrenditen auch hierzulande weiter tief im Negativen halten, und die Zinsvolatilität sollte niedrig bleiben.

Die Aussicht auf weiterhin tendenziell noch für längere Zeit niedrige Zinsen haben den Goldpreis im August etwas beflügelt.

Die Aktienkurse tendierten im vergangenen Monat von hohen Niveaus ausgehend seitwärts.
Zwischenzeitliche Gewinnmitnahmen und Sorgen um die Ausbreitung der Delta-Variante des Coronavirus . Damit werden – auch dank der im Zuge der starken Berichtssaison steigenden Gewinnerwartungen – die Aktienbewertungen wieder etwas moderater. Sehr gute Daten mit überwiegend positiven Überraschungen für die Umsätze und Gewinne.

In den USA legten letzte Woche die Tech-Titanen durchgängig starke Gewinne für das zweite Quartal vor. Bei den Umsätzen, Ausblicken und Details wurden allerdings bei einigen, vor allem Amazon.com und Facebook, die hohen Erwartungen zum Teil leicht verfehlt. Das belastete die Märkte jedoch nur zwischenzeitlich.

Das in der jüngsten Sitzung diskutierten die Mitglieder des FOMC zwar über eine Drosselung der Wertpapierkäufe. Angesichts der weiterhin bestehenden Corona-Unsicherheiten sei es für solche Straffungsmaßnahmen jedoch noch zu früh. Selbst aktuell hohe Inflationsraten wie die in der letzten Woche aus Deutschland für Juli gemeldeten 3,8 % bringen die Notenbanken nicht aus dem Tritt, denn der Inflationsanstieg dürfte nur temporärer Natur sein.

Trotz zuletzt gemischter Konjunkturdaten ist der Aufschwung weiterhin intakt, die Dynamik wird aber geringer. Auch mit Blick auf die anstehende saisonal oft schwächere Aktienmarkt-Phase wird die Gefahr einer kurzfristigen Korrektur höher. Mittel- und längerfristig bleiben die Aussichten für Aktien aber – nicht zuletzt dank der anhaltend expansiven Geldpolitik – klar positiv.

Die 10-jährigen Bund-Renditen (-0,46%) sind nach einem Anstieg in den Vormonaten im Berichtszeitraum wieder deutlich gesunken. Weitere Renditerückgänge ohne klare Signale einer deutlich schwächeren konjunkturellen Dynamik erscheinen aber eher schwierig.

Ende Juni gab es gute Nachrichten für die Aktienmärkte. Die Aktienmärkte haben die Verunsicherung rund um die Sitzung der US-Notenbank Fed schnell abgeschüttelt. In den USA einigte sich der Senat auf ein mittelgroßes Infrastrukturprogramm und machte damit einen Schritt in Richtung höheren Wachstums in den kommenden Jahren. Die US-Notenbank bescheinigte den heimischen Banken grundsätzlich stabile Bilanzen, was den Kreditinstituten wieder Dividendenzahlungen an ihre Aktionäre ermöglichen wird. In Deutschland zeigten die Unternehmensumfragen noch mehr Aufbruchstimmung nach der Corona-Zeit an – trotz der vielfachen Produktionsbehinderungen durch die Knappheit von Rohstoffen und Vorprodukten. Insbesondere die Lagebeurteilung beim ifo Geschäftsklima stieg rekordverdächtig an. Befreit von den Fesseln des Lockdowns und in der Erwartung eines lebhaften Sommers stieg die Stimmung vor allem bei den Dienstleistern und beim Handel an.

Insgesamt war jedoch die Entwicklung der internationalen Aktienindizes unterschiedlich.
Während die US-Börsen wieder neue historische Höchststände erreichten, konnten die europäischen und die asiatischen Börsen sich lediglich behaupten. Zu groß war die Sorge wegen neu aufkommender Konjunktursorgen aufgrund der starken Verbreitung der Delta-Variante des Corona-Virus.

An den Anleihenmärkten wird nicht mit deutlichen Renditebewegungen gerechnet. Das Bild, in dem Zentralbanken und andere Marktteilnehmer den Anstieg der Inflationsraten nur als temporär ansehen, ist fest verankert. Vor allem in der Eurozone bleiben die Signale von Seiten der EZB zudem dovish, während für die Fed eine erste Zinsanhebung per Ende Dezember 2022 schon voll eingepreist ist. Die 10-jährigen Bundesanleihen rentieren weiterhin mit ca. - 0,2%.

Inflationssorgen führten Anfang Mai zu einer kurzen, spürbaren Korrektur an den Aktienmärkten. Die zunehmende Unsicherheit über die weitere Entwicklung der Verbraucherpreise erreichte durch den überraschend deutlichen Anstieg der US-Kerninflation für April (4,2 % gegenüber dem Vormonat) einen neuen Höhepunkt. Zwar sind gleich mehrere Basiseffekte und Verzerrungen für diese Entwicklung verantwortlich, aber zugleich ist in der US-Wirtschaft aktuell ein beginnender Lohn- und Preisdruck erkennbar.

Die US-Notenbank gab sich betont entspannt und bezeichnete dies mit Blick auf die anhaltend hohe Arbeitslosigkeit als temporär. Verschiedene Stimmen aus der Europäischen Zentralbank und Fed machten deutlich, dass die Geldpolitik trotz der anhaltenden Inflationsdiskussion keine Eile verspürt zu bremsen. Für die Finanzmärkte ist es wichtig, dass der Zinsanstieg sehr langsam und graduell stattfindet. Bislang ist dies den Notenbanken auch sehr gut gelungen. Deshalb blieb der Grundton dennoch positiv und die Aktienmärkte nahmen Ihre Aufwärtsbewegung wieder auf. Viele Indizes näherten sich Ende des Monats ihren Höchstständen oder erreichten zum Teil bereits neue Allzeithochs.

Gleichzeitig erhält die Wirtschaft im Zuge des Aufholprozesses nach der Corona-Krise immer mehr Aufträge. Die Konjunkturdaten bestätigten in den USA wie Euroland die Erwartungen an einen wirtschaftlichen Aufschwung. Diese Kombination aus lockerer Geldpolitik und wirtschaftlicher Erholung bleibt unterstützend für die Aktienmärkte. Eine Gefahr für die Aktienmärkte liegt allerdings darin, dass die Inflationsraten in den kommenden Monaten zu stark ansteigen könnten, denn es mehren sich allerorten die Anzeichen von Knappheit und Überauslastung in den Unternehmen.

Nach dem Anstieg der Renditen seit Februar, scheinen die 10-jährigen Bundrenditen zwischen -0,2 % und -0,15 % ein neues Gleichgewicht gefunden zu haben.

Die Europäische Zentralbank kam bei ihrer jüngsten Sitzung zu einer unveränderten wirtschaftlichen Einschätzung. Laut dieser leidet die europäische Wirtschaft zwar nach wie vor unter den Belastungen der Gesundheitskrise. Doch ab dem zweiten Quartal ist mit einer deutlichen Erholung zu rechnen. Da sich die gegenwärtig höheren Inflationsraten sehr wahrscheinlich nicht als nachhaltig erweisen werden, wird eine erste Anhebung der Leitzinsen in Euroland noch länger auf sich warten lassen. Einen negativen Schlusspunkt für die Aktienmärkte wie auch für Krypto-Vehikel setzten in der vergangenen Woche die Steuerpläne der US-Regierung. Die geplante Erhöhung der Kapitalsteuer belastete die Kurse. Allerdings wird die Korrektur – zumindest für Aktien – nicht von Dauer sein. Die Zinsperspektiven bieten den Aktienmärkten ebenso wie viele positive Überraschungen bei den Unternehmensgewinnen nachhaltige Unterstützung.

Nach starken Kursgewinnen in den Vorwochen korrigierten die Aktienmärkte Ende April leicht. Die Quartalsberichtssaison hat bislang in den USA und Europa die Prognosen massiv übertroffen. Auffällig ist allerdings, dass positive Überraschungen die einzelnen Aktienkurse oft nicht ansteigen ließen. Das zeigt, wie sehr die Rallye der letzten Wochen mit gestiegenen Erwartungen verbunden war. Das große Bild für die Aktienmärkte bleibt weiterhin intakt: Die starke wirtschaftliche Entwicklung führt zu einem kräftigen Anstieg der Unternehmensgewinne. Zudem unterstützen die expansive Geld- und Fiskalpolitik. Das große Risiko bleiben impfresistente Virusmutationen und einsetzende Gewinnmitnahmen.

Bei den Bundesanleihen gab es im April einen leichten Renditeanstieg auf – 0,27%, während die 10-jährigen US-Tresury-Renditen auf 1,58 % fielen. Hiervon konnte der Euro gegenüber dem US-Dollar zuletzt profitieren.

Die neue US-Regierung unter Präsident Biden hat schon einige Duftmarken gesetzt. Sowohl das beschlossene sechste Corona-Hilfspaket als auch das geplante Infrastrukturprogramm wecken Wachstumsphantasien an den Märkten. Für die positive Bilanz der vergangenen Börsenwoche sorgte letztlich das Impfthema als Schmierstoff: Die Ankündigung von US-Präsident Biden lautete, in den ersten 100 Tagen seiner Amtszeit 200 Millionen Impfungen in den USA zu erreichen – das ist eine Verdopplung seines ursprünglichen Ziels „100 Millionen in 100 Tagen“! Auch wenn sich in Europa eine deutliche Beschleunigung der Impfkampagne für das zweite Quartal abzeichnet, stecken wir hier noch fest in der dritten Corona-Welle mit teilweise erheblichen Lockdown-Maßnahmen sowie neuerlichen Verschärfungen.

Am großen Bild änderte sich jedoch nichts. Ungeachtet dessen gab es bemerkenswerte Anstiege bei den Einkaufsmanagerindizes und dem ifo Geschäftsklimaindex. Vor allem in der Industrie läuft es weiter gut. Dieses bildet zusammen mit der lockeren Geld- und Fiskalpolitik, die letzte Woche von führenden Zentralbankern und Politikern bestätigt wurden, das Fundament der Aufwärtsbewegung an den Märkten. Die wichtigsten europäischen und US-Aktienindizes konnten deshalb im März stark zulegen. Intensiv diskutiert wird der Inflationsausblick, der zusammen mit der Renditeentwicklung ein wichtiger Faktor für die Performance der Aktienmärkte in den kommenden Monaten sein wird.

Die Renditen 10-jähriger Bundesanleihen haben sich im Berichtszeitraum um die Marke von 0,35% bewegt.

Der Anstieg der Renditen an den Kapitalmärkten gleicht schon fast einem Flächenbrand. Die sich immer klarer abzeichnende Erholung der Wirtschaft nach dem Corona-Einbruch lässt die weiterhin ultra-niedrigen Zinsen nicht mehr angemessen erscheinen. Deflationssorgen werden abgelöst durch Inflationsängste. Die steigenden Renditen belasten jedoch nicht nur die Rentenmärkte, sondern sie verschlechtern auch die Finanzierungsbedingungen von Unternehmen und wirkten sich im Februar daher negativ auf die Aktienmärkte aus, insbesondere die zinssensitiven Sektoren. Der Deutsche Aktienindex DAX schwächelte zuletzt ebenso wie die asiatischen Märkte und die Technologiewerte in den USA. Die auslaufende Unternehmensberichtssaison überraschte in den USA und in Deutschland positiv und wurde von den Marktteilnehmern kaum wahrgenommen.

Erleichterung dürfte dann wieder aufkommen, wenn der Renditeanstieg sich beruhigt. Dann könnten auch die Aktienkurse wieder kräftig anspringen. Denn die Ursache für die Renditeanstiege ist die konjunkturelle Erholung, und die ist ganz klar positiv für die Unternehmensaussichten. Da die führenden Vertreter von EZB und Fed sich zuletzt dovish geäußert haben, ist weiter von einer sehr expansiven Geldpolitik auszugehen. Zusammen mit der absehbaren Belebung bei Konjunktur und Unternehmensgewinnen bleibt das Umfeld für Aktien somit mittelfristig positiv.

Der Renditeanstieg hat bei den Bundesanleihen und beim Goldpreis Ihre Spuren hinterlassen. Die Rendite der 10-jährigen Bundesanleihen sind auf etwa -0,25% angestiegen. Der Goldpreis wurde auf 1.725 USD gedrückt.

Mit der reibungslosen Amtseinführung des 46. US-Präsidenten Joe Biden verschwindet für die Finanzmärkte ein akuter Risikofaktor vom Radarschirm. In Deutschland verharrten die Aktienmarktindizes auf hohem Niveau, da die Einkaufsmanagerindizes im Euroland enttäuschten. Diejenigen für die USA hingegen waren stark gab und verhalfen den S&P 500 auf neue Höchststände.

Ende Januar lösten spekulative Exzesse in einigen US-Nebenwerten Sorgen aus, ob vielleicht auch der Gesamtmarkt kurzfristig reif für eine Korrektur sein könnte. Immerhin gab es im vergangenes Jahr 150 Kleinstunternehmen mit über 250 Millionen USD Marktkapitalisierung, deren Kurse sich 2020 mehr als verdreifacht haben. Das waren dreimal so viele wie sonst üblich – trotz Pandemie. Mit über 780 Mrd. USD lagen die Kredite für Aktien von US-Privatanlegern noch nie so hoch wie heute. Zudem belasteten die Impfstoff-Versorgungsprobleme der EU die Märkte, weil eine spürbare Lockerung der Restriktionen damit wieder in weitere Ferne rückt. Diese negativen Faktoren drängten die starken Unternehmensberichte in den Hintergrund. Zahlreiche Schwergewichte in den USA, aber auch in Europa, meldeten Zahlen, die überwiegend die Erwartungen klar übertrafen. Die gemischten direkten Kursreaktionen hierauf unterstrichen erneut, wie hoch die Erwartungen der Investoren bereits gelegen hatten.

Es wird befürchtet, dass die Volkswirtschaften nach der Corona-Lockerung aufgrund des Nachfrageansturms überfordert sein werden und deswegen die Inflation steigen könnte. Daraus folgte auch in den letzten Wochen eine gewisse Nervosität am Anleihemarkt, an dem zwischenzeitlich die Renditen angestiegen sind. Die Volatilität bei den Renditen bleibt zwar dank der Geldpolitik der EZB relativ niedrig, doch der Anstieg der Euroland-Inflationsraten zu Beginn des Jahres unterstützt durchaus gewisse Kurvenversteilungstendenzen bei Bundesanleihen. Denn die Grenzen der dovishen Kommunikation der EZB werden sichtbarer. Dies dürfte gegen Mitte 2021 die Risiken einer Ausstiegsdiskussion aus der ultra-lockeren Geldpolitik zunehmen lassen.

RÜCKBLICK

2020 war ein besonderes, gleichermaßen verstörendes Jahr. Covid-19 hat unser Leben verändert. Es bedroht nicht allein unsere Gesundheit, sondern auch die wirtschaftliche Existenz vieler Menschen. Eine Krise, die wegen ihrer Vielschichtigkeit nicht vergleichbar ist mit vorangegangenen Krisen – auch bei den Aktienmärkten!

Die internationalen Aktienmärkte konnten bis Ende Februar 2020 an Wert zulegen, allerdings kam es im Verlauf des März zu einer sehr abrupten und deutlichen Korrektur. Die Ausbreitung des Corona-Virus und die daraus resultierenden wirtschaftlichen Effekte dominierten das Geschehen an den Kapitalmärkten. Staaten und Zentralbanken griffen durch unentbehrliche monetäre und fiskalische Maßnahmen in den Markt ein und versuchten durch unterschiedliche Maßnahmen die Wirtschaft zu stabilisieren. Neben den Effekten in der Realwirtschaft waren am Kapitalmarkt fast alle Segmente von Verlusten betroffen.

Mit der Unterstützung der Geld-, Fiskal- und Liquiditätspolitik war 2020 final zwar kein schlechtes Jahr für Aktieninvestitionen, jedoch entwickelten sich die verschiedenen Märkte und Branchen in 2020 höchst unterschiedlich. Während sich viele zyklische Sektoren wie z.B. Energie, Banken, Versicherungen, Transport und Handel kaum von Ihren Tiefs erholten, konnten sich Titel aus den Branchen Gesundheit, IT, e-Commerce und Basiskonsumgüter gänzlich erholen oder sogar Kursgewinne verzeichnen. Hohe Volatilitäten konnten zudem zu falschen Anlageentscheidungen, wie beispielsweise Verkäufe während den Krisenmonaten März bis Mai, führen.

Im Fazit war es -für Aktienanleger- ein verrücktes Jahr mit Happy-End!

AUSBLICK

Eines dürfte klar sein. Die Notenbanken sind und bleiben Gefangene Ihrer Rettungspolitik. Auch bei den Anlegern setzt sich die Erkenntnis durch, dass der Zins endgültig und dauerhaft auf einem extrem niedrigen Niveau bleibt. Die hohe Verschuldung ist nur so tragbar. Dieser Hintergrund und die weltweit beschlossenen Konjunkturpakete im letzten Jahr lassen in diesem Jahr auf eine bessere Konjunktur hoffen. Hiervon sollten nun die zuletzt vernachlässigten Dividendentitel profitieren.

Klar dürfte aber auch sein, dass die Corona-Krise ein Trendbeschleuniger war. Die richtige Themenwahl bei der Allokation eines Depots spielt gerade jetzt eine große Rolle. In den Depots unserer Verwaltungsmandate bevorzugen wir deshalb eine Mischung aus Dividendenfonds mit Qualitätstitel und die Beimischung der Megatrends Gesundheit, Wasser & Abfallwirtschaft, Digitalisierung, Energiespeicher- und Automatisierungstechnologie.

Bei Anleihen sind weiterhin Fonds mit Hochzins- sowie Schwellenländeranleihen mit relativ kurzer Restlaufzeit, da Staatsanleihen von Industrienationen weiterhin kaum Renditen abwerfen, vorzuziehen. Höhere Volatilitäten müssen also weiterhin in Kauf genommen werden, um Zinserträge zu erwirtschaften.

Die wichtigsten internationalen Aktienmärkte konnten im November die Kursverluste der Vorwochen nicht nur zurückgewinnen, sondern sogar ausbauen.

Die ganzen neuen Corona-Einschränkungen prallen weiterhin schlichtweg an den Märkten ab. Die zweite Welle führt zwar durchaus zu wirtschaftlichen Einbußen. Dies bestätigten die jüngsten Stimmungsumfragen bei den Unternehmen. Aber sie fallen bei Weitem nicht so drastisch aus wie im Frühjahr. Mittlerweile haben fast alle Aktiengesellschaften über ihre Gewinnentwicklung im dritten Quartal berichtet. Dabei hat ein ungewöhnlich hoher Anteil von ihnen positiv überrascht. Dies ist auch ein Zeichen dafür, dass die Wirtschaft ein großes Maß an Anpassungsfähigkeit an den Tag legt. Selbst in den Branchen, die von Corona besonders hart betroffen sind, wie etwa dem Verkehrssektor, regen sich Hoffnungen auf wieder bessere Geschäfte im kommenden Jahr.

Die Aussicht auf Impfstoffe sowie eine anhaltend expansive Geld- und Fiskalpolitik unterstützten in der vergangenen Woche die Aktienkurse ebenso wie die Fortschritte bei den Vorbereitungen für den Regierungswechsel in den USA. Hier war unter anderem die wahrscheinliche Ernennung von Ex-Fed- Chefin Yellen zur neuen Finanzministerin sehr hilfreich. Negative Entwicklungen wie mangelnde Fortschritte bei den Brexit-Verhandlungen sowie das Veto von Polen und Ungarn beim EU-Wiederaufbaufonds wurden weitgehend ignoriert.

Die Aktienmärkte feiern zwar weiterhin die Aussichten auf einen Corona- Impfschutz, auf bald wieder anziehendes Wirtschaftswachstum und auf eine Fortdauer der expansiven Geld- und Fiskalpolitik. Sollte es aber in nächster Zeit zu einer kurzfristigen Konsolidierung kommen, wäre dies durchaus gesund für die Märkte.

Die Renditen der 10-jährigen Bundesanleihen verharrten im November zwischen 0,60% und -0,55%.

Angesichts der anhaltend positiven Konjunktursignale und der Hoffnung auf einen zeitnahen Corona-Impfstoff ist der Rohölpreis zuletzt noch einmal kräftig nach oben gesprungen. Dagegen setzte der Goldpreis – mutmaßlich mit der gleichen Begründung – seine Abwärtsbewegung fort.

Die Kapitalmärkte blieben im vergangenen Monat angesichts der immer neuen Maßnahmen zur Eindämmung der steigenden Corona-Infektionszahlen sehr verhalten und beweisen erhebliche Nehmerqualitäten. Die Gewinnrückgänge im dritten Quartal fielen geringer aus als befürchtet und sorgte für eine rasante Rallye der Aktienmärkte in der ersten Monatshälfte.

Die neuen Beschränkungen Mitte Oktober treffen aber, insbesondere für die bereits bislang am meisten geschädigten Branchen, die Unternehmen. Der Blick in das vierte Quartal sorgte in der zweiten Monatshälfte für nochmalige Konjunkturängste und die Aktienmärkte haben wieder deutlich an Wert verloren.

Trotz der neuerlichen Rückschläge bei der Erholung der Wirtschaft setzen die Markteilnehmer auf eine Besserung im kommenden Jahr. Die erfreulicher als erwarteten Bilanzzahlen für das dritte Quartal zeigen, dass die Unternehmen zu Beginn der zweiten Jahreshälfte zumindest einmal etwas durchatmen konnten. Die letzten ifo-Umfragewerte bestätigen diese Einschätzung. Aktien bleiben mittelfristig aussichtsreiche Anlagen, selbst oder gerade wenn diese bis zum Jahresende auch noch einmal nachgeben könnten. Das Potenzial einer längeren Winterflaute sollte man nicht außer Acht lassen.

An den Rentenmärkten war es äußerst niedrig volatil. Die Rendite der 10-jährigen Bundesanleihen bewegten sich in einer Bandbreite zwischen -0,65 % bis -0,55 %.

Es war ein durchwachsener Monat für die Aktienmärkte. Der Grund waren die deutlich angestiegenen Corona-Neuinfektionen. Jetzt ist die zweite Welle der Pandemie also an den Finanzmärkten angekommen. Mit einer zweiten Infektionswelle hatten durchaus die meisten Analysten gerechnet. Doch die Befürchtungen, dass im Herbst die wirtschaftlichen Einschränkungen wieder zunehmen werden, lassen die Marktteilnehmer vorsichtig werden. Hinzu kommen die politischen Risiken in Verbindung mit der US-Präsidentschaftswahl. Ein knapper bzw. ein unklarer Wahlausgang hätte möglicherweise das Zeug dazu, in den USA eine Verfassungskrise auszulösen.

Trotz aller Belastungen schreitet die Wirtschaftserholung jedoch voran. In Deutschland stieg das ifo-Geschäftsklima weiter an. Allerdings lassen die Septemberwerte die derzeitige Spaltung der Wirtschaft klar zutage treten: die Industrie funktioniert wieder relativ gut, aber bei den Dienstleistern holpert es immer noch mächtig.

Insbesondere in Euroland ging es Ende September an den Aktienmärkten abwärts. Die sinkende Wahrscheinlichkeit eines weiteren Corona-Hilfspakets in den USA belastete. Mit den Kursrückgängen hat sich das mittel- und längerfristige Chance-Risikoverhältnis für Aktien wieder verbessert. Kurzfristige Risiken wie eine zweite Corona-Welle oder ein knapper US-Wahlausgang sind nun stärker eingepreist.

Im Zentrum des Anlegerinteresses dürften im Oktober zwei Themen stehen: die Entwicklung hinsichtlich der Corona-Neuinfektionszahlen und der daraus folgenden neuen Restriktionen, v.a. in Europa, und zum anderen das erste TV-Duell der US-Präsidentschaftskandidaten Trump und Biden sein.

Für den Rentenmarkt gab es im Berichtszeitraum kaum anhaltende Impulse. Bei Renditen 10-jähriger Bunds leicht unter -0,50 % scheint der Markt im Gleichgewicht.

In der vergangenen Woche gab es aus Washington eine wichtige Weichenstellung: Die US-Notenbank hat ihre geldpolitische Strategie geändert. Bisher hatte sie das einfache Ziel gehabt, eine Inflationsrate von 2 % anzusteuern. Nunmehr soll dieses Ziel über den Durchschnitt eines längeren Zeitraums verfolgt werden. Anlass für die Änderung waren die zu niedrigen Inflationsraten der vergangenen Jahre, die nun durch etwas höhere Raten in der Zukunft ausgeglichen werden dürfen. Das bedeutet eine noch längere Ausdehnung der expansiven Politik – mit ultraniedrigen Zinsen und hohen Geldmengen – als ohnehin bereits erwartet. Die Aktienkurse werden durch diesen Schwenk weiter unterstützt. Der US-Dollar dürfte durch die Strategieänderung nochmals leicht geschwächt werden.

An den Aktienmärkten blieb es bei der globalen Zweiteilung der Entwicklung: Die US-Märkte strebten auch in den vergangenen Wochen kontinuierlich höher und erzielten neue Allzeithochs. Hingegen ging es in Euroland und Japan im August nur seitwärts. Die US-Aktien profitieren von ihrem IT-orientierten Branchenmix, der im Corona- und Heimarbeitsumfeld bei Anlegern sehr gefragt ist. Insgesamt gibt es derzeit noch mehrere Faktoren, die die Aktienkurse schieben: die Aussicht auf die Strategieänderung der Fed, tendenziell positive Überraschungen bei den Konjunkturdaten und die globale Stabilisierung bei den Corona-Neuinfektionen. Die größten Risiken sehen wir in einem schnellen Zinsanstieg, was in der nächsten Zeit nicht zu erwarten ist. Eine Moderierung der Konjunkturdaten sowie in einer aus den nahenden US-Wahlen resultierenden Verunsicherung der Marktteilnehmer, könnten eher zu einer Korrektur der Kurse führen.

Die Rendite 10-jähriger Bunds ist, ohne klare Impulse aus den Inflationserwartungen, zum ist Ende August auf -0,41 % gestiegen und liegt aktuell über die 200-Tage-Linie. Ein deutlich weiterer Anstieg ist jedoch nicht zu erwarten.

Eigentlich wird an den Börsen die Zukunft gehandelt. Doch manchmal reagieren die Aktienmärkte auch auf den Blick in den Rückspiegel. Als der massive Rückgang des Euroland-Bruttoinlandsprodukts im zweiten Quartal mit einem Minus von 10,1 % gegenüber dem Vorquartal bekannt gegeben wurde, gaben die europäischen Aktienmärkte nach einer deutlichen Aufwärtsbewegung Ende Juli spürbar nach. Obwohl dieser Corona-bedingte Rückgang erwartet worden war, ist die Vergangenheitsbewältigung sehr schmerzhaft. Bei der laufenden Quartalsberichtssaison der Unternehmen werden die (extrem niedrigen) Erwartungen zwar tendenziell positiv übertroffen, Kursphantasie erwächst daraus angesichts der in vielen Ländern wieder anschwellenden Corona-Infektionszahlen aber kaum.

Während in Euroland und Deutschland Verluste zu verzeichnen waren, verzeichneten US-Titel im vergangenen Monat leichte Gewinne. Das Marktgeschehen wurde dominiert von der Unternehmensberichtssaison. Von der Vielzahl von Quartalszahlen überraschte der Großteil positiv (81 % in den USA und 59 % in Europa). Die Konjunkturdaten entsprachen weitgehend den Erwartungen und bestätigten das Bild, dass die Wirtschaft sich seit dem Tief im April erholt und die Aufwärtsbewegung weiter intakt ist. Allerdings könnten die steigenden bzw. anhaltend hohen Corona-Infektionszahlen diese Erholung spürbar bremsen oder womöglich sogar stoppen. Im August steht in Deutschland und Europa die Berichtssaison im Mittelpunkt. Diese dürften für die weitere Entwicklung im August von Bedeutung sein.

Die Angst vor einer zweiten Corona-Welle in Europa, sorgt für eine anhaltende Unsicherheit über die weitere konjunkturelle Entwicklung. In diesem Umfeld bleiben Renditen sowohl in den USA als auch in Euroland auf den aktuell niedrigen Niveaus gefangen.

Seit Monaten dominierte Ende Juni erstmalig nicht das Corona-Krisen-Geschehen die Schlagzeilen. Vielmehr bestimmte die Lufthansa-Rettung und die Insolvenz des DAX-Unternehmens Wirecard das Geschehen an den Aktienmärkten. Letzteres ist alles andere als erfreulich für den Finanzplatz Deutschland. Es zeigt vor allem, dass zu einer Aktienkultur nicht nur ein besonnenes Verhalten der Anleger gehört, sondern ebenso eine große Wachsamkeit seitens der Aufsichtsbehörden und der Kapitalmarktöffentlichkeit. Angesichts dieses Skandals, der bereits jetzt in die Geschichtsbücher eingegangen ist, sowie angesichts der gemischten Signale aus der Wirtschaft verlief der Ausbruchversuch des DAX, der zuvor kurzzeitig bis auf 12.600 Punkte gestiegen war, im Sande. Daran konnten auch die jüngsten Ergebnisse der Stimmungsumfragen unter den deutschen Unternehmen nichts ändern. Die überaus deutliche Verbesserung der Euroland-Einkaufsmanagerindizes sowie des ifo Geschäftsklimas bildeten zu den negativen Nachrichten zu Wirecard das Gegengewicht. Es kam zwar zu Rekordanstiegen, aber die Indexwerte liegen immer noch deutlich im Rezessionsbereich.

Viele Anleger scheinen immer noch deutlich unterinvestiert zu sein und nutzen jede Schwächephase zum Einstieg. Die extrem expansive Geld- und Fiskalpolitik dürfte in den kommenden Quartalen wird dabei ein wichtiger Unterstützungsfaktor für Aktien bleiben.

In den USA standen hingegen weiterhin alte Themen im Vordergrund. Steigende Corona-Neuinfektionszahlen in zahlreichen US-Bundesstaaten belasteten in der zweiten Junihälfte auch dort die Stimmung.

Die Niveaus der 10-jährige Bundrenditen liegen bei unter -0,45 %. Neben den Käufen der EZB drückt auch die Nachfrage der Marktteilnehmer nach sicheren Anlagen die Renditen.

Die ungewöhnlich hohe Unsicherheit wird auch in den kommenden Monaten ein wichtiger Einflussfaktor für die Märkte bleiben. In diesem Umfeld wird sich der Goldpreis weiterhin behaupten.

Warten auf den EZB-Entscheid - Optionen und Auswirkungen

,,Die Erwartungen an die EZB-Sitzung am Donnerstag haben zuletzt die Märkte gestützt. Ich bin überzeugt, dass die EZB am Donnerstag handelt. Und zwar in Form eines reduzierten Refinanzierungssatzes, einer Zinssenkung für Einlagen und mit Maßnahmen zur Verbesserung der Kreditbedingungen für den Mittelstand. Für letztere sind langfristige Refinanzierungsgeschäfte (LTROs) oder eine uneingeschränkte quantitative Lockerung der Geldpolitik die wahrscheinlichsten Optionen. Der zeitliche Verlauf ihrer Umsetzung ist jedoch ungewiss.

Die Inflation der Eurozone lag im Mai bei 0,5 Prozent. Das Bruttoinlandsprodukt wuchs im ersten Quartal nur sehr schwach und erreichte mit 0,2 Prozent nur die Hälfte der Konsensschätzungen. Das impliziert, dass die EZB ihre Wachstums- und Inflationsprognosen im Juni nach unten korrigieren muss. Zudem sind die Unterschiede in der Wirtschaftsleistung beziehungsweise der Exportstärke innerhalb der Eurozone nach wie vor frappierend. All diese Faktoren werden für eine weiterhin unterstützende Zentralbankpolitik sorgen.

Als Folge werden wir voraussichtlich durchaus positive Ergebnisse sowohl bei Anleihen mit sehr hoher Bonität - Staats- und Unternehmensanleihen - als auch bei Hochzinsanleihen sehen. Eine Folge der quantitativen Lockerungsmaßnahmen ist es, dass Anleger mehr Geld in höher verzinste Anlagen stecken. Hochzinsanleihen sehen daher noch immer Zuflüsse. Die unterstützende EZB-Politik führt zudem bei Anlegern dazu, auf Anleihen mit längerer Duration zu setzen."

Mittlerweile gibt es immer mehr harte Wirtschaftszahlen als Antworten auf das traurige Rätselraten um die zu erwartende Tiefe des Konjunktureinbruchs. In den Vereinigten Staaten ging die Wirtschaftsleistung im ersten Quartal – aufs Jahr hochgerechnet – um knapp fünf Prozent zurück. Auch für das Gesamtjahr 2020 scheint ein Konjunktureinbruch von mehr als fünf Prozent realistisch, das wäre dann die tiefste Rezession seit 100 Jahren. Für Europa dürfte das Minus sogar noch ausgeprägter ausfallen. Doch die Aktienmärkte scheint es nicht allzu sehr zu stören. Die Kurse legten im Verlauf der vergangenen Woche zu. Als Treibstoff dient die lockere Geldpolitik der Notenbanken, aber auch das Vertrauen in einen Neustart der Weltwirtschaft nach dem zeitweiligen Corona-Stillstand.

Das Augenmerk der Finanzmärkte liegt weiter darauf, wie schnell die Wirtschaft nach der verordneten Zwangspause wieder Tritt fasst. Hierzu sind allerdings die offiziellen Wirtschaftsdaten weniger geeignet, da ihre Aufbereitung zu lange dauert. So berichten die Produktionsdaten für Deutschland in der kommenden Woche nur über den März. In diesen Tagen sind eher Echtzeit-Daten gefragt, wie wöchentliche Umsätze im Einzelhandel, Restaurantbuchungen, Verkehrsbewegungen oder Energieverbrauch. Derzeit zeigen diese Daten zögerlich nach oben. Die Lockerung der Restriktionen steht ja auch erst am Anfang.

Nach einer Konsolidierung der Märkte bis Mitte April, kam es in der vergangenen Woche zu einer beeindruckenden Rallye. Hauptgründe waren die schrittweise Lockerung der Corona-Restriktionen in Europa und den USA, einigermaßen solide Quartalszahlen, Hoffnungen auf ein Corona-Medikament sowie die zu pessimistische Positionierung der meisten Anleger. Die erwartungsgemäß überwiegend schwachen Konjunkturdaten wurden weitgehend als „Vergangenheit“ abgetan. Ab Donnerstag fielen die Kurse wieder. Gewinnmitnahmen, für den Markt enttäuschende Ergebnisse der EZB-Sitzungen und verschärfte Spannungen zwischen den USA und China waren Gründe für die Korrektur.

Obwohl die EZB das Anleihekaufprogramm sowie den Einlagensatz am 30. April unverändert ließ, ist das Zinsniveau von Anleihen aus der Kernunion gesunken. 10-jährige Bundesanleihen rentieren aktuell mit -0,59% p.a.

Nach den Preiskapriolen im Vormonat, haben sich nun die Rohölpreis auf einem niedrigen Niveau (Sorte WTI etwa 20 USD je Fass) stabilisiert. Die beispiellosen Stützungsmaßnahmen der Geld- und Fiskalpolitik weltweit halten den Goldpreis hingegen auf hohem Niveau.

Von den Corona-Krisen-geplagten Finanzmärkten kamen in der vergangenen Woche angesichts der umfassenden Stützungsmaßnahmen der Regierungen und Notenbanken erste Entspannungssignale. Die Aktienmärkte legten weltweit kräftig zu, der Deutsche Aktienindex DAX kletterte zeitweilig sogar wieder über die 10.000 Punkte-Marke. An den Anleihemärkten wurde ebenfalls aufgeatmet, nachdem die Europäische Zentralbank mit ihren Käufen von Staats- und Unternehmensanleihen begonnen hat. Sogar Neuemissionen konnten reibungslos platziert werden. Das alles deutet darauf hin, dass die erste Schockwelle der Corona-Pandemie von den Finanzmärkten ohne dramatischere Krisensymptome verkraftet wurde. Jedoch sind die Folgen der Krise noch nicht gänzlich abzusehen. Erste Signale hinsichtlich der Dramatik der Wirtschaftsdaten in der Corona-Welt gaben die Erstanträge auf Arbeitslosenhilfe aus den USA, die in ungeahnte Höhen schossen. Ende dieser Woche wird für März voraussichtlich ein historischer Verlust von rund einer Million Jobs verkündet.

Mit den ungewöhnlich hohen Schwankungen an den Finanzmärkten wird es wohl noch eine ganze Weile weitergehen. Vor Ostern ist definitiv nicht mit einer Lockerung der Einschränkungen für Wirtschaft und Gesellschaft zu rechnen. Auch danach werden weitreichende Beschränkungen aufrecht erhalten bleiben. Sofern es bei den gegenwärtig absehbaren Wirtschaftseinbußen bleibt, dürfte an den Aktienmärken der Boden gefunden sein. Auf der einen Seite wird der prozentuale Anstieg der Corona-Neuinfektionen in vielen Ländern zwar geringer, was die Märkte wohlwollend zur Kenntnis nehmen. Auf der anderen Seite werden die Auswirkungen der Eingrenzungsmaßnahmen auf gesamtwirtschaftlicher Ebene und auf Unternehmensebene immer stärker spürbar. Ein nachhaltiger Kursanstieg ist jedoch erst mittelfristig zu erwarten, wenn sich die harten Wirtschaftsdaten wieder verbessern. Was jedoch hilft, einen Boden zu bilden, sind die massiven Maßnahmen der Notenbanken, die die Anleihemärkte stabilisieren und damit auch die Aktienmärkte beruhigen.

Die massiv angelaufene Anleihe-Kaufwelle der EZB wird bei Anleihen das Marktgeschehen dominieren. Die EZB dürfte in dieser und den kommenden Wochen mit Käufen in Höhe von jeweils etwa 30 Mrd. EUR am Markt aktiv werden, was das Angebot deutlich übersteigen wird. In diesem Umfeld könnten sich zumindest die Zinsdifferenzen von bonitätsstarken Unternehmensanleihen verringern.

Die panische Verkaufswelle am Goldmarkt ist dank der beherzten Stützungsmaßnahmen der Notenbanken und Regierungen abgeebbt, und der Goldpreis hat sich zumindest kurzzeitig wieder deutlich erholt.

Weltweit korrigierten die Aktienkurse Ende Februar stark nach unten. Ursache war die weitere Ausbreitung des Coronavirus in vielen Ländern auch außerhalb Asiens. Dies lässt ähnliche Einschränkungen des Wirtschaftslebens befürchten wie dies in China in den vergangenen Wochen der Fall war, mit ähnlich negativen Auswirkungen für Wachstumszahlen, Umsätze und Produktion bei den Unternehmen und daraus resultierende Gewinneinbußen. Selbst wenn die Epidemie in anderen Regionen der Welt milder verläuft als in China, werden die wirtschaftlichen Erwartungen vom Jahresanfang Makulatur. In der Abwärtsdynamik kann es zudem zu Übertreibungen kommen. Eine Erholung an den Börsen hängt jetzt zusätzlich davon ab, dass sich keine negative Eigendynamik innerhalb des Finanzsystems herausbildet.

Auf eine historische Phase mit zahlreichen Allzeithöchstständen folgte ein historischer Absturz: In weniger als einer Handelswoche stürzten Ende Februar S&P 500, Nasdaq, DAX und EuroStoxx 50 jeweils um über 10 % ab. Auslöser war die deutlich steigende Anzahl an Infizierten mit dem Coronavirus (Covid-19) außerhalb von China. Die Ausbreitung des Coronavirus außerhalb von China sorgte für einen geordneten Risk-Off-Modus. Betroffen waren vor allem Südkorea, Italien und der Iran. Zudem veröffentlichten einige Unternehmen Gewinnwarnungen: Produktionsausfälle, fehlende Vorleistungsgüter sowie eine geringere Nachfrage belasten. Vor diesem Hintergrund traten die Wirtschaftsdaten in den Hintergrund.

Das dürfte auch vorerst so bleiben, obwohl zahlreiche – eigentlich wichtige – Daten veröffentlicht werden. Hierzu zählen der US-Arbeitsmarktbericht und die Einkaufsmanagerindizes. Im Fokus bleibt aber die Dynamik der Ausbreitung des Virus sowie die Hoffnung auf einen Impfstoff, da harte Wirtschaftsdaten in Zeiten einer drohenden Pandemie wenig aussagekräftig sind.

In diesem unsicheren Umfeld profitierten vor allem die Staatsanleihen. Die Zinsen von 10-jährigen Bundesanleihen sind auf -61 % gefallen. Die Neuemissionstätigkeit abseits von Staatsanleihen ist fast vollkommen zum Erliegen gekommen. Vor allem das Hochzinssegment steht nun im Fokus, da fehlende Refinanzierungsmöglichkeiten die Kreditrisiken sprunghaft anspringen haben lassen.

Auch der Goldpreis konnte im vergangenen Monat spürbar von der Entwicklung der Corona Epidemie profitieren.

Im vergangenen Monat hatten die Märkte einiges zu verarbeiten. Ein leicht enttäuschender ifo Geschäftsklimaindex in Deutschland machte den Auftakt, die amerikanische Notenbank Fed präsentierte sich zur Wochenmitte unaufgeregt, und Ende Januar trat das Vereinigte Königreich aus der Europäischen Union aus (Brexit). Dies und die ordentlichen Meldungen aus der Unternehmensberichtssaison hätten schon alleine für spürbare Marktbewegungen sorgen können. Doch am Ende dominierte – zumindest medial – unzweifelhaft der Coronavirus. Die Ansteckungszahlen in China sind deutlich weiter gestiegen. Dies hat in der Wochenbilanz die Aktienkurse, Staatsanleiherenditen und den Rohölpreis zusätzlich nach unten gedrückt. Indes waren die Marktreaktionen noch recht moderat. Den Akteuren ist bewusst, dass die Auswirkungen auf die Weltwirtschaft zeitlich wie auch im Ausmaß begrenzt bleiben dürften.

Abseits dieses Themas war die Mehrzahl der Nachrichten weiter positiv. Die US-Berichtssaison war bislang überzeugend. Vor allem einige große Tech-Konzerne wie Amazon und Apple lieferten starke Zahlen. Die US-Berichtssaison geht nun in ihre letzte wichtige Woche. Auch in Europa melden viele große Konzerne ihre Gewinn- und Umsatzzahlen. Dazu gibt es eine Vielzahl von Konjunkturdaten aus den USA, China und Deutschland. Kurzfristig dürften diese Zahlen aber im Schatten der Nachrichten um den Coronavirus stehen.

Die Bundrenditen sind schon recht weit gelaufen. Angesichts der jüngsten schwachen Wachstumsdaten für Euroland sind Zinssenkungserwartungen bereits gut eingepreist. Zinsänderungen der europäischen Zentralbank sehen wir aktuell jedoch nicht. Die Rendite der 10-jährigen Bundesanleihen lag zum Monatsende bei -0,43%.

Die Entwicklung in China und die damit einhergehende Flucht in Sicherheit spiegelte sich im vergangenen Monat auch bei den Rohstoffen und Währungen wider: Einem steigenden Goldpreis standen sinkende Ölpreise sowie ein leicht rückläufiger Wechselkurs des Euro zum US-Dollar und Schweizer Franken gegenüber.

RÜCKBLICK

Das Jahr 2019 war geprägt von politischer Unsicherheit. Im Mittelpunkt stand der bereits im Vorjahr ausgebrochene Handelskonflikt zwischen den USA und China. In der ersten Jahreshälfte überzogen sich die beiden größten Volkswirtschaften abwechselnd mit Strafzöllen auf immer höhere Importvolumen. Erst im letzten Quartal glaubten die Investoren an eine Entspannung des Konflikts als sich immer mehr ein mögliches Handelsabkommen abzeichnete. Die europäische Politik konzentrierte sich neben den Drohungen des US-Präsidenten auch die EU mit Strafzöllen zu belegen, vor allem auf die Brexit Hängepartie. Theresa May musste nach mehreren gescheiterten Versuchen, den mit der EU ausgehandelten Brexit Deal durch das britische Unterhaus zu bringen, zurücktreten. Auch ihr Nachfolger Boris Johnson scheiterte mit einem leicht abgeänderten Deal, was in der Folge zu Neuwahlen im Dezember und zu einem beachtlichen Sieg für die konservative Partei rund um Boris Johnson führte.

Nach den Zinssenkungen im Juli und September reduzierte die Fed den Leitzins im Oktober erneut um 0,25% auf die neue Bandbreite von 1,50 – 1,75%. Zwar prognostizierte Fed-Chef Jerome Powell anhaltendes Konjunkturwachstum in den USA, begründete jedoch den Schritt mit der erhöhten Unsicherheit aufgrund der globalen wirtschaftlichen Abkühlung. Weitere Zinssenkungen machte Powell von einer tatsächlichen Verschlechterung der konjunkturellen Daten abhängig. In Europa hielt die neue EZB-Präsidentin Christine Lagarde an der geldpolitischen Ausrichtung ihres Vorgängers Mario Draghi fest. Sie forderte die Regierungen zu stärkeren fiskalpolitischen Maßnahmen auf. Im September hatte die EZB mit einem expansiven Maßnahmenpaket für eine weitere Unterstützung der schwächelnden Wirtschaft gesorgt. Dazu zählten die Senkung des Zinssatzes für Überschussliquidität, ein neues, unbefristetes Anleihenkaufprogramm ab November, sowie eine neue Reihe von langfristigen Refinanzierungsprogrammen für Banken.

Letztendlich waren es nachlassende Rezessionsängste aufgrund von positiven Konjunktursignalen, expansive Notenbanken und die Hoffnung auf fiskalpolitische Impulse im Vorfeld der US-Präsidentschaftswahl im kommenden Jahr, die für Aufschwung an den Aktienmärkten sorgten. Auch das Zustandekommen des „Phase 1-Deals“, ein Teilabkommen im Handelsstreit zwischen den USA und China, beflügelte die Aktienmärkte. Positiver Einfluss kam auch von den Unternehmensergebnissen für das dritte Quartal, die insgesamt über den Erwartungen lagen. Die Performance der Rentenmärkte war im vergangenen Jahr ebenfalls positiv. Investoren konnten sich sogar über positive Ergebnisse bei Investments in deutschen Staatsanleihen freuen.

AUSBLICK

Unter dem amerikanischen Präsident Trump wird die globale politische Unsicherheit in 2020 bestehen bleiben. Bedeutende politische Ereignisse, wie die Präsidentschaftswahlen in den USA, werfen ihre Schatten voraus. Dies dürfte zu ausgeprägten Schwankungen zwischen Risikofreude und Risikoscheu führen, wenn Marktteilnehmer mal risikoreichere und mal risikoärmere Anlagen bevorzugen. Es sind sowohl Szenarien denkbar, in dem ein Großteil von Trump’s Aufmerksamkeit innenpolitisch gebunden sein wird als auch, dass Trump versucht die Aufmerksamkeit der amerikanischen Wähler auf außenpolitische Felder zu lenken, in denen er sich profilieren kann. Auf europäischer Ebene wird interessant sein, wie und wann der Brexit nun vollzogen wird und darüber hinaus, wie sehr einzelne Staaten in der EU fiskalpolitisch eingreifen um eine schwächelnde Konjunktur zu stützen.

Der überwiegende Teil der Marktteilnehmer rechnet nicht mit steigenden Zinsen für das Jahr 2020. Allerdings könnte die neue EZB-Präsidentin Christine Lagarde nach einer Überprüfung der Effektivität von negativen Zinsen zu dem Schluss kommen hier eine Änderung einzuleiten und der Notenbankpolitik ihre eigene Handschrift zu geben. Ebenfalls interessant bleibt der weitere Kurs der Fed. Trump könnte versucht sein, Druck auf die Fed aufzubauen, damit diese die Zinsen weiter senkt um die Wirtschaft vor den Präsidentschaftswahlen anzukurbeln. Die Kombination aus Geld- und Fiskalpolitik – ein Thema, das im nächsten Jahr und darüber hinaus an Bedeutung gewinnen werde – könnte den Zyklus weiter verlängern und die robuste Binnennachfrage stärken.

Ein Monat ohne große Aufreger hat dem deutschen Aktienmarkt einen ruhigen Verlauf beschert. Die neu veröffentlichten konjunkturellen Frühindikatoren deuten weiter darauf hin, dass der starke Abwärtstrend in der Industrie erst einmal gebrochen ist. Ob dies aber nur eine Verschnaufpause auf dem Weg nach unten ist, oder ob tatsächlich bessere Zeiten für die deutsche Produktion anbrechen, ist längst noch nicht entschieden.

Die Aktienmärkte hatten diese Entwicklung allerdings bereits in den vergangenen Wochen verarbeitet und mit Kursaufschlägen quittiert. An den Anleihemärkten hat sich der Seitwärtstrend auf niedrigem Niveau fortgesetzt. Noch gibt es keine Aussagen der neuen EZB-Spitze zu Veränderungen in der Geldpolitik und die derzeitigen Daten machen auf absehbare Zeit eine neue Ausrichtung wenig wahrscheinlich.

Die US-Aktienmärkte konnten weiter zulegen und der S&P 500 erzielte neue Rekordstände. Die US-Daten zeigten eine solide wirtschaftliche Entwicklung. Beim Deutschen Aktienindex DAX hat eine Seitwärtsbewegung eingesetzt. Enttäuscht ist man über die schwachen Einzelhandelsumsätze. Hingegen legte das ifo Geschäftsklima leicht zu und deutet somit ebenfalls eine Stabilisierung an.

Die Nachrichtenlage zu den Handelsgesprächen zwischen den USA und China war zwar dünn, Offizielle deuteten aber an, dass die Gespräche über einen ersten Deal auf der Zielgeraden wären. Die Entwicklung in Hongkong wird allerdings immer mehr zum Risiko für eine Vereinbarung.

Die Anleiherenditen in der Kernunion hielten sich in engen Bandbreiten. Am kurzen Ende der Kurve, wo aktuell noch etwa drei Basispunkte Zinssenkung für die EZB in den kommenden zwölf Monaten eingepreist werden, sollten die Zins- und Renditeniveaus besonders fest verankert sein. 10-jährige Bundesanleihen rentieren aktuell mit -0,35 % p.a.

Der Start der Nettoanleihekäufe der EZB bietet stetige Unterstützung für die Zins- und Spreadmärkte in der Eurozone in den kommenden Wochen. Nach dem Rückgang der Renditen in der vergangenen Woche kommt zudem verstärkte Nachfrage aus dem Versicherungssektor im ultralangen Laufzeitbereich hinzu. 10-jährige Bundrenditen sollten sich in dieser Situation bei etw 0,4 % weiterhin seitwärts bewegen.

Die amerikanischen Aktienindizes S&P 500 und NASDAQ haben neue Allzeithochs erreicht. Der Deutsche Aktienindex DAX ließ sich auch nicht lumpen und schaffte es auf ein neues Jahreshoch. Was war passiert? Haben sich alle konjunkturellen und geopolitischen Nebelschwaden gelichtet? Mitnichten! Es gab täglich wechselnde Wasserstandsmeldungen über die Handelsgespräche zwischen den USA und China und auch nur gemischte Konjunkturdaten. Die Briten sind weiter in der EU, auch Premierminister Johnson hat den Brexit immer noch nicht hinbekommen. Die Berichtssaison der US-Unternehmen verläuft weiter euphoriebefreit. Von aufgeklarten Perspektiven für die Börsen kann also kaum die Rede sein, aber all dies und die von der US-Notenbank Fed gelieferte Zinssenkung um 25 Basispunkte haben in den vergangenen Tagen für freundliche Aktienmärkte gereicht. So umstritten die Geldpolitik in den vergangenen Jahren auch war, sie hat an den Finanzmärkten und in der Wirtschaft zu einer stabilen Entwicklung geführt. Obwohl der EZB-Präsident in seiner letzten Pressekonferenz von schwachen Wirtschaftsaussichten für den Euroraum berichten musste, blieben die Teilnehmer an den Aktienmärkten gelassen. Ohne echte realwirtschaftliche Impulse dürften weitere Anstiege jedoch schwierig werden, nicht zuletzt deshalb, weil die EZB unter Draghis Nachfolgerin Lagarde kaum noch Munition für weitere geldpolitische Initiativen hat.

Die Unternehmensberichtssaison für das 3. Quartal verlief bisher in den USA gewohnt solide und ist inzwischen weit fortgeschritten. Die bisherigen Ergebnisse waren jedoch gemischt.

Der Start der Nettoanleihekäufe der EZB bietet stetige Unterstützung für die Zins- und Spreadmärkte in der Eurozone in den kommenden Wochen. Nach dem Rückgang der Renditen in der vergangenen Woche kommt zudem verstärkte Nachfrage aus dem Versicherungssektor im ultralangen Laufzeitbereich hinzu. 10-jährige Bundrenditen sollten sich in dieser Situation bei etw 0,4 % weiterhin seitwärts bewegen.

Ein überdurchschnittlich ereignis- und informationsreicher Monat hat die Finanzmärkte mächtig schwanken lassen. Gleich mehrfach war zu beobachten, dass freundliche Markteröffnungen im Tagesverlauf bröckelten oder umgekehrt. Angesichts der zum Teil gegenläufigen Signale konnte sich kein frischer, klarer Markttrend herausbilden. Um nur ein paar Beispiele zu nennen: Die deutschen Einkaufsmanagerindizes unterboten die ohnehin schon bescheidenen Erwartungen, dagegen stieg das ifo Geschäftsklima überraschenderweise leicht an. Das britische Parlament darf nach der Entscheidung des Obersten Britischen Gerichtshofs wieder tagen – eine Niederlage für Premierminister Johnson. US-Präsident Trump droht ein Amtsenthebungsverfahren. Zuvor haben die konjunkturellen Sorgen vor noch schwächeren Wirtschaftsergebnissen in den vergangenen Tagen etwas nachgelassen. Hin und Her ging es auch mit den Handelsgesprächen zwischen den USA und China. Dank der positiven Entwicklung zum Monatsanfang konnten sich die Aktienmärkte unter dem Strich gut behaupten. Durch die zuletzt angekündigten Käufe von US-Agrarprodukten durch China sind die Chancen auf eine gewisse Beruhigung im Handelskonflikt gestiegen. Auch die militärischen Attacken auf Ölförderanlagen in Saudi-Arabien vor zwei Wochen warfen die Aktienmärkte nicht mehr aus der Bahn. Sollten sich die kommenden Stimmungsindikatoren stabilisieren, dürfte dies die Aktienkurse weiter unterstützen.

EZB-Präsident Draghi ist es ein letztes Mal gelungen die Märkte zu überraschen. Der ohnehin schon negative Einlagensatz wurde um weitere zehn Basispunkte gesenkt. Um die Banken zu entlasten, wird ab Ende Oktober eine Staffelung des Einlagensatzes eingeführt. Zudem kauft die Europäische Zentralbank ab November wieder Anleihen, und zwar zeitlich unbegrenzt. Die EZB blieb sich bei der Begründung der zusätzlichen geldpolitischen Maßnahmen treu und verwies vor allem auf den schwachen Wachstums- und Inflationsausblick für die Eurozone. Nach den deutlichen Renditeanstiegen der Vorwochen beruhigten sich die Rentenmärkte zuletzt. Die 10-jährigen Bundesanleihen rentieren -0,57 %.

Aufatmen an den Kapitalmärkten nach dem die geopolitischen Themen in der ersten Augusthälfte die Aktienkurse auf einem starken Konsolidierungskurs brachten. Auf die am Sonntag in Kraft getretenen zusätzlichen Zölle auf chinesische Exporte in die USA (15 % auf Güter im Volumen von 110 Mrd. US Dollar) haben die Finanzmarktteilnehmer kaum reagiert. Das ifo Geschäftsklima und die Zahlen zum europäischen Wirtschaftsvertrauen bestätigten zwar, dass sich die Stimmung in den deutschen Unternehmen eintrübt, aber sie befindet sich nicht im freien Fall. Auch die Einkaufsmanagerindizes aus China zeigen, dass sich das operative Umfeld der dortigen Unternehmen zumindest nicht weiter verschlechtert hat. Selbst die Handelsgespräche zwischen den USA und China sollen wieder aufgenommen werden. Grund genug für die Börsianer, wieder etwas zuversichtlicher in die Zukunft zu blicken. Dementsprechend reagierten die Aktienmärkte stabil bis leicht positiv auf die Daten.

Dagegen kann am Anleihemarkt von Zuversicht nicht die Rede sein. Immer noch bewegen sich die Renditen für deutsche Staatsanleihen tief im Minus. Dies könnte auch ein Zeichen dafür sein, dass die Finanzmärkte ihren Glauben an die Wirksamkeit immer neuer Maßnahmen der Europäischen Zentralbank verloren haben. Aus Marktsicht wird entscheidend sein, dass die EZB die Phantasie für weitere expansive Schritte in den kommenden Monaten aufrechterhalten kann. Nur dann kann sie einen deutlichen Rücksetzer im Markt vermeiden.

US-Treasuries sollten eher etwas Gegenwind bekommen. Denn jenseits des Atlantiks sollten die Wachstumsdaten weiterhin stabil bleiben und dürften daher kaum eine Serie von Zinssenkungen rechtfertigen.

Nach der Europäischen Zentralbank (EZB) hat sich nun auch die US-Notenbank (Fed) in Richtung einer lockereren Geldpolitik bewegt. Im Gegensatz zur bloßen Ankündigung hat die Fed sogar schon gehandelt und den Leitzins um 0,25 Prozentpunkte gesenkt. Die Fed schätzt zwar die Konjunktur in den USA als gar nicht so schlecht ein, sieht jedoch vor allem wegen des Handelsstreits und seiner möglichen Folgen für die Konjunktur Gefahren der Abschwächung. Dem will sie mit einem frühen Zinsschritt entgegentreten. Die Aktienmärkte hatten bereits mit dieser Maßnahme gerechnet. Jetzt fragen sich die Marktteilnehmer, wie stark die Eintrübung der US-Konjunktur tatsächlich ausfallen wird und lassen zuerst einmal Vorsicht walten. Auch in Europa wartet man auf bessere Konjunkturdaten, bevor sich der Rückenwind der EZB für die Börse in höheren Kursen umsetzt. An den Anleihemärkten notieren mittlerweile fast alle deutschen Staatsanleihen zu negativen Renditen.

Mit der Eskalation im Handelsstreit zwischen den USA und China steigt die Risikowahrnehmung deutlich an, und Aktienmärkte kommen global unter Abgabedruck. Diese Stimmungseintrübung trifft eine Konjunktur, die – abgesehen von den USA – bereits etwas angeschlagen ist. In diesem Umfeld tun sich die Unternehmen schwer, ihre Gewinne zu steigern. In den USA ist es ihnen im zweiten Quartal noch knapp gelungen, in Europa und in Asien leiden die Unternehmensgewinne deutlich stärker unter dem aktuellen Umfeld. Auch die in diesem Monat für Europa zur Veröffentlichung anstehenden Daten werden dem Markt keine positive fundamentale Unterstützung geben. Somit bleibt der Aktienmarkt abhängig von politischen Nachrichten, die eher belasten dürften. Zudem ist der Aktienmarkt dem Risiko ausgesetzt, dass es zu stärkeren, belastenden Absicherungsgeschäften kommen könnte.

Die Rendite der 10-jährigen Bundesanleihe beträgt mittlerweile -0,5% p.a. In einem Umfeld zunehmender Konjunkturrisiken ist es unwahrscheinlich, dass es zu anhaltenden Gegenbewegungen bei den Renditen kommen wird.

Die europäischen Rentenmärkte stehen immer noch unter dem Eindruck der Äußerungen von Mario Draghi. Die Renditen deutscher Staatsanleihen sind in weiter in den negativen Bereich gerutscht. Der EZB-Präsident hatte weitere zinssenkende Maßnahmen angekündigt. Dies ist eine sehr weit in die Zukunft weisende Strategie, denn noch läuft die Konjunktur gut, wenngleich mit abnehmender Dynamik. Den Aktienmärkten bekommt dies alles bislang gut. Sie setzen auf die heilende Wirkung der Geldpolitik sowohl in Europa als auch in den USA.

Daneben hören die Aktienmarktteilnehmer natürlich auch auf jede Äußerung aus der Politik zum Handelsstreit zwischen den USA und China. Die Erwartungen an den G20-Gipfel mit den amerikanisch-chinesischen Gesprächen zum Handelskonflikt standen zuletzt im Mittelpunkt des Aktienmarktgeschehens. Dass neben der Wiederaufnahme von Handelsgesprächen auch der Lieferstopp für Komponenten an Huawai aufgehoben wurde, ist aus Marktsicht eine positive Überraschung. Im Lauf des vergangenen Monats haben die Optimisten hierbei die Oberhand gewonnen. Die tatsächlichen Ergebnisse des Gipfels wurden positiv aufgenommen, wobei abzuwarten bleibt, ob die neuen Niveaus – Jahreshöchststand im DAX – gehalten werden können. Denn der zugrunde liegende Handelsstreit ist weiterhin nicht gelöst. Eine unterstützende Geldpolitik bleibt vonnöten, um die gegenwärtigen Niveaus an den Aktienmärkten zu halten oder gar auszubauen. Ob die geldpolitische Lockerung aber in dem vom Markt eingepreisten Umfang kommt, ist sehr fraglich.

Auch nach dem G20-Treffen dürfte sich die grundsätzliche Stimmung bei Anleihen kaum ändern. Die Marktteilnehmer werden wohl weiterhin an der Überzeugung festhalten, dass die US-Notenbank Fed wie auch die Europäische Zentralbank in absehbarer Zukunft geldpolitische Lockerungsschritte einleiten werden. Rückschläge am Rentenmarkt sollten damit weiterhin recht schnell als Kaufgelegenheiten wahrgenommen werden. Dies gilt nicht nur für Staatsanleihen aus der Kernunion, wo die 10-jährige Bundrendite kaum über -0,25 % ansteigen sollte, sondern noch stärker für den Bereich Credit.

Die Börsen erlebten erneut einen Monat mit wenig hilfreichen Nachrichten aus der Politik. Die chinesische Regierung droht, Lieferungen von wichtigen Rohstoffen wie Seltenen Erden in die USA zu begrenzen. Für die High-Tech-Industrien sind diese essenziell. US-Präsident Trump weitet zudem seine Zollerhöhungspolitik auf Mexiko aus. Ziel dieser Aktion ist es, Mexiko für die massive illegale Einwanderung aus dem Land in die USA zu bestrafen und dessen Regierung dazu zu bewegen, diese einzudämmen. In Europa steht die italienische Regierungskoalition kurz vor dem Platzen. Es läuft also alles andere als geschmiert, obwohl sich der Rohölpreis, ein Schmiermittel der Weltwirtschaft, in der vergangenen Woche rutschartig weiter verbilligte. All dies bestätigt die Erwartungen der Marktakteure, dass die Notenbanken tendenziell weiter marktstützend und expansiv wirken werden. So gaben sowie die die Renditen deutscher und amerikanischer Staatsanleihen als auch die Kurse der internationalen Aktienmärkte noch einmal spürbar nach.

Die schrittweise Verschärfung in den Konflikten der USA mit ihren Handelspartnern hinterlässt in der Stimmung der Anleger immer deutlichere Spuren, was im vergangenen Monat klar an der Kursbewegung der Aktienmärkte abzulesen war. Denn mit jedem Nadelstich nimmt das Risiko zu, dass sich die operativen Ausblicke der Unternehmen eintrüben. Die in den Einkaufsmanagerindizes abgefragte Stimmungslage ist davon bereits betroffen, und auch die Geschäfte im gerade laufenden zweiten Quartal dürften durch die Unsicherheit bereits leicht belastet werden. Die Veröffentlichung der entsprechenden Quartalszahlen wird Mitte Juli starten. Sicherlich steigt die Gefahr von vereinzelten Gewinnwarnungen im Vorfeld der Berichtssaison, somit bleibt die Lage am Aktienmarkt zunächst angespannt.

Nach den neuen Allzeittiefs bei der 10-jährigen Bundrendite mit -0,213 % erscheint eine nachhaltige Umkehr dieser Bewegung zunächst unwahrscheinlich. Neben den Risiken einer weiteren Eskalation der Handelskonflikte und damit fallenden Aktienmärkten spricht auch die anhaltende Schwäche bei italienischen Staatsanleihen für weitere „sicherer Hafen“-Käufe bei Bundesanleihen. Jede Korrektur im Bund-Future dürfte in diesem Umfeld nur kurzfristiger Natur sein und schnell als Kaufgelegenheit wahrgenommen werden. In den USA trieb die zunehmende Erwartung auf eine baldige Leitzinssenkung der Notenbank Fed die Anleiherenditen sogar noch stärker nach unten als hierzulande.

Die nachösterliche Woche hatte es in sich. Eine Fülle von Daten prasselte auf die Märkte ein – mit unterschiedlichen Signalen. In der laufenden Berichtssaison erreichte der US-Technologieindex NASDAQ nach starken Quartalszahlen von Microsoft und Facebook ein neues Allzeithoch. Auch ansonsten überraschten die US-Unternehmenszahlen positiv. Rund drei Viertel der US-Unternehmen haben bereits Zahlen vorgelegt und gut die Hälfte haben die Umsatzerwartungen übertroffen. Der Markt hat zwar die Zahlen moderat positiv aufgenommen, klare Impulse für eine nachhaltige Kursrally sind jedoch weiterhin nicht zu erkennen. Allerdings lag dies vor allem daran, dass die Erwartungen im Vorfeld deutlich zurückgenommen worden waren. Immerhin konnten die Unternehmensergebnisse die Sorgen bezüglich einer weltweiten Konjunkturabkühlung entkräften. Glücklicherweise laufen in den Dienstleistungssektoren die Geschäfte gut, sodass im Euroraum und in den USA das Wachstum ordentlich ausfällt. Insgesamt also kein Grund für überschäumenden Optimismus.

Dazu passend ging das deutsche ifo Geschäftsklima entgegen den Erwartungen erneut leicht zurück und dämpfte damit die Hoffnungen auf eine schnelle Konjunkturbelebung. Das gemischte Bild, das sich bisher ergeben hat, hat bei den europäischen Indizes ähnlich wie in den USA moderate, dem Trend der letzten Wochen entsprechende Kurssteigerungen ausgelöst.

Die Anleihemärkte in der Eurozone halten sich weiterhin in recht engen Handelsspannen. Auch wenn sich bei den 10-jährigen Bundrenditen negative Niveaus als nicht haltbar herausgestellt haben, fehlen die Impulse für einen deutlichen Anstieg. Denn obwohl die Kerninflation in der Eurozone im April positiv nach oben überraschte (1,2 %), dürfte sich hier keine anhaltende Aufwärtsdynamik aufbauen. Die Kommunikation der EZB sollte in diesem Umfeld eher „dovish“ bleiben, und die Erwartungen für längere Zeit niedrige Zinsen und Renditen sollten Bestand haben. Zusammen mit niedriger Volatilität spricht dies dafür, dass die Nachfrage bei Investoren nach Spread-Produkten stabil bleibt, auch wenn weitere deutliche Spread-Einengungen schwierig erscheinen.

Bei der Europäischen Zentralbank geht es weiter mit dem Rückzug vom Rückzug: Im vergangenen Monat dachten die Währungshüter laut über Erleichterungen für das Bankensystem bei Belastungen aus dem negativen Einlagenzinssatz nach. Die Märkte interpretierten dies so, dass der negative Zinssatz noch lange bleiben wird. Damit ist allen Hoffnungen auf ein absehbares Ende der Null- und Negativzinswelt erneut ein Dämpfer verpasst worden. An den Anleihemärkten sanken prompt die Renditen. Doch die Aktienmärkte reagierten kaum. Derweil hat die erneute Abstimmungsniederlage der britischen Regierung im Parlament am Freitag zwar das Risiko eines harten Brexits ohne Austrittsvertrag am 12. April zunehmen lassen, doch bleibt die Wahrscheinlichkeit dafür weiterhin recht gering.

Die Bewegung an den Aktienmärkten wird in den nächsten Tagen ganz entscheidend davon abhängen, wie die Einschätzung die Marktteilnehmer hinsichtlich des Zustandes der weltwirtschaftlichen Aktivität ausfällt. Diesbezüglich werden in den nächsten Tagen verschiedene Konjunkturdaten, vor allem Stimmungsindikatoren aus der Wirtschaft, berichtet. Der bereits über das Wochenende veröffentlichte chinesische Einkaufsmanagerindex ist angestiegene und könnte damit ein kleiner Hoffnungsschimmer sein. Die Mehrwertsteuersenkung zum 1. April dürfte die chinesische Wirtschaft in den nächsten Quartalen stützen. Damit diese zuversichtliche Grundstimmung über die Woche hinaus anhält, bedarf es aber zum einen zusätzlich positiver Nachrichten zu den chinesisch-amerikanischen Handelsgesprächen. Und zum anderen sollten mit der näher heranrückenden Berichtssaison der Unternehmen zum ersten Quartal nicht allzu viele Gewinnwarnungen ausgesprochen werden. Die ersten Quartalszahlen werden ab dieser von den großen US-Banken vorgelegt.

Die Aussagen der europäischen Währungshüter sorgten bei den Bundesanleihen für massive Bewegungen. Mittlerweile sind die Zinsen bei den 10-jährigen Anleihen ebenfalls negativ.

An den Finanzmärkten sind in diesen Wochen viele Bälle in der Luft. Alle wollen beobachtet werden, und so herrschte in den vergangenen Tagen angespannte Ruhe. Bundesanleihen legten in der Rendite etwas zu und die Bewegungen an den Aktienmärkten fielen leicht positiv aus. Die gemeldeten Stimmungsindikatoren boten ein gemischtes Bild mit teils leichten Rückgängen, aber auch mit einzelnen positiven Überraschungen. Ähnlich verhielt es sich bei den diversen politischen Themen. Das Treffen zwischen US-Präsident Trump und dem nordkoreanischen Machthaber Kim ging aus wie das Hornberger Schießen. Im britischen Polittheater zum Brexit sieht es etwas besser aus. Nach Einlassungen von EU-Seite und den Abstimmungen in der vergangenen Woche hat sich die Wahrscheinlichkeit für einen ungeordneten harten Brexit nennenswert verringert.

Die Daten der vergangenen Woche zeichnen weiter ein gemischtes Bild der konjunkturellen Lage. Auf Unternehmensseite läuft das negative Momentum der Gewinnrevisionen am aktuellen Rand zwar aus. Diese Bewegung dürfte aber eher eine kurze zyklische Verschnaufpause als tatsächlich bereits die Trendwende sein. Die Gewinnerwartungen für das laufende und das kommende Jahr sind zu hoch und Gewinnrevisionen werden erneut einsetzen. Die Abwärtsrevisionen beim erwarteten Wirtschaftswachstum sollten den Notenbankern genügen, um ihre Kommunikation dahingehend anzupassen, dass die Leitzinsen mindestens bis Ende des Jahres auf ihren derzeitigen Niveaus bleiben werden. Am Freitag richtet sich der Blick dann auf die Veröffentlichung des US-Arbeitsmarktberichts. Bei soliden Beschäftigungszuwächsen könnte sich die Furcht vor einer Rezession – und damit auch die Anspannung an den Märkten – etwas legen.

Zusätzlich gibt es die Hoffnung auf eine belastbare Einigung im Handelsstreit. Dies bräuchte es nämlich, um positive Phantasie für die Gewinnperspektiven der Unternehmen zu entfachen. Mehr Klarheit darüber dürfte es ab Mitte März geben.

Der Börsenhammer des vergangenen Monats schlug in den USA zu. Die US-amerikanische Notenbank Fed verkündete eine Zinspause und ließ dementsprechend ihren Leitzins unverändert. An den Aktienmärkten wurde dies bereits als Beendigung des gegenwärtigen Zinsstraffungskurses der Fed interpretiert. Entsprechend freundlich fiel die Kursreaktion an den US-Börsen aus. Hierzulande hielten sich die positiven Effekte allerdings in Grenzen. Zwar hat auch die Europäische Zentralbank deutliche Signale in Richtung Verschiebung von Zinserhöhungen gegeben, doch die dunklen konjunkturellen Regenwolken belasten den Börsenhimmel. Die Stimmungsindikatoren in Euroland haben ihren Abwärtstrend noch nicht beendet. Für Deutschland deuten sie kaum noch einen Zuwachs der Wirtschaftsleistung an. Die Unsicherheiten rund um den Brexit tragen auch nicht zur Stimmungsverbesserung bei.

An den Aktienmärkten ergibt sich derzeit ein zweigeteiltes Bild. Während die US-Aktienmärkte ihre Erholungsbewegung seit Jahresanfang nahezu ungebremst fortsetzen, gerät diese an den europäischen Aktienmärkten ins Stocken. Der Grund dafür liegt in der unterschiedlichen Dynamik von Konjunktur und Unternehmensgewinnen. Während die Konjunkturdaten in Euroland enttäuschen, überraschen die Daten aus den USA trotz der bremsenden Effekte der Haushaltssperre und der Handelsstreitigkeiten positiv. Auch die Berichterstattung der Unternehmen fällt in den USA besser aus als in Europa. Bislang berichten die US-Unternehmen ein Wachstum in Höhe von 14 % gegenüber dem entsprechenden Vorjahresquartal. In Europa nimmt die Berichtssaison in dieser Woche weiter Fahrt auf. Geplant sind 83 Zahlenveröffentlichungen von Stoxx 600 und sieben von HDAX Unternehmen.

Die Renditen 10-jähriger Bundesanleihen haben sich seit Anfang des Jahres mehr als halbiert. Die Bewegung ist einerseits von Wachstumssorgen und den zunehmenden Erwartungen getrieben, dass sich das Fenster für die EZB, die Geldpolitik zu straffen, geschlossen haben könnte. Zum anderen spiegelt sie jedoch auch technische Faktoren wider. So starteten die Marktteilnehmer mit der Erwartung ins Jahr, dass die Renditen steigen werden, und hielten folglich hohe Liquidität und eine (zu) kurze Duration. Im Zuge der fallenden Renditen in den letzten Wochen sind sie nun gezwungen hinterherzuspringen. Um dieses Muster zu durchbrechen, bedarf es klarer positiver Signale von den Makrodaten, damit die Rezessionssorgen abnehmen. Auf Sicht der laufenden Woche erwarten wir wenig Impulse in diese Richtung. Folglich sollten sich die Bund-Renditen auf ihren ultraniedrigen Niveaus halten. Die Äußerungen der US-Notenbank Fed, eine Zinspause einzulegen und die Bilanzreduktion zu verlangsamen, sprechen für eher niedrigere US-Treasury-Renditen und einen schwächeren US-Dollar.

RÜCKBLICK

Die Deutschen könnten eigentlich zufrieden auf das Jahr 2018 zurückblicken. Es gibt viele Gründe zu feiern: Die Zahl der Arbeitslosen ist mit etwas mehr als zwei Millionen so niedrig wie seit der Wiedervereinigung nicht mehr, mit 45 Millionen haben so viele Menschen wie noch nie eine sozialversicherungspflichtige Beschäftigung und obendrein schrumpft der Schuldenberg um 45 Milliarden Euro. Im Vergleich zu anderen europäischen Industrienationen – Italien, Frankreich, Großbritannien – wirkt Deutschland wie eine Insel der Glückseligen. Das Ausland beneidet Deutschland.

Doch hier war im letzten Jahr in öffentlichen Debatten nichts zu spüren. Es regierten Frust, Verzagtheit und Zukunftsangst. Flüchtlingskrise, Dieselgate, Fahrverbote, der US-Handelsstreit und Trumps ungewisse Außenpolitik sind nur einige Stichworte, die die Diskussionen in diesem Jahr bestimmt haben.

2018 hat sich als herbe Enttäuschung für die Anleger entpuppt. Die zahlreichen Schlagzeilen sorgten in der zweiten Jahreshälfte für eine Rückkehr der Volatilität an den Aktienmärkten. Als wichtigsten Grund sahen die Marktteilnehmer jedoch vor allem die Normalisierung der Geldpolitik (Erhöhungen der Leitzinsen) seitens der US-Zentralbank. Außerdem befinden sich die USA in einer späten Phase des konjunkturellen Zyklus und die Angst vor einer Abkühlung der US-Konjunktur ist gestiegen. Dieser Hintergrund und die Tatsache, dass das Kursniveau nach einer langjährigen Rallye der US-Titel relativ hoch ist, sorgten gerade zum Jahresende für größere Gewinnmitnahmen.

In Europa haben wir eine völlig andere Situation. Die Aktienmärkte sind hier im historischen Vergleich sogar günstig bewertet. Die Europäische Zentralbank war mit einem Leitzins von 0% noch gezwungen eine lockerere Geldpolitik zu fahren. Zu fragil scheint die Wirtschaft der südeuropäischen EU-Staaten. Außerdem liegt die wirtschaftliche Erholung in der Eurozone, mit der Ausnahme von Deutschland, knapp vier Jahre hinter der der USA. Doch die Angst vor einem Handelskrieg ließ die europäischen Titel sogar stärker korrigieren, da Europa auch eine größere Exportabhängigkeit als die USA hat und bei höheren Zöllen stärker betroffen wäre.

Die erwähnten Unsicherheiten und vor allem die vielbeachteten weltweit fallenden Wirtschaftsindikatoren verursachten den größten DAX-Verlust seit der Finanzkrise 2008.

AUSBLICK

Das zuletzt hohe Wachstum der Weltwirtschaft dürfte sich abschwächen. Eine Rezession ist jedoch nicht zu erwarten. Zu erwarten ist, dass wir auf einen weltweit soliden Wachstumskurs hinsteuern. Im Handelskonflikt mit den USA wird man nach Lösungen suchen und sich annähern. Die Verhandlungsstrategie von US-Präsident Trump hat sich in den letzten beiden Jahren deutlich herauskristallisiert: Auf harsche Kritik an der anderen Partei folgt eine Einigung, die Trump als «Sieg» für die USA beanspruchen kann. Diese Taktik trat bereits bei seiner Konfrontation mit der NATO und den Verhandlungen mit Mexiko und Kanada zutage.

Mit einer durchschnittlich 4%igen Dividendenrendite und günstigen Bewertungen für Aktien in Euroland scheinen europäische Blue Chips attraktiver als die US-Titel. Durch die Korrektur in 2018 sogar noch mehr als zuvor. Die Gewinnsteigerungen wie 2018 infolge eines Einmaleffekts der US-Steuerreform bleiben für US-Aktien ohnehin aus. Auch hat sich in 2018 wieder gezeigt, dass höhere Schwankungen der Preis für höhere Renditechancen sind. Eine Beimischung von Schwellenländerfonds ist jedoch unerlässlich, wenn man die langfristigen Wachstumsperspektiven dieser Länder nutzen möchte.

Der Nettoerwerb von Anleihen durch die Europäische Zentralbank ist zwar ausgelaufen, von einer Normalität sind wir aber weit entfernt. Die hohe Staatsverschuldung der europäischen Krisenländer lässt noch keinen Spielraum für weitgehende Zinserhöhungen zu. In Euroland herrscht bei Zinspapieren also weiterhin Anlagenotstand.

Ein Blick über den Tellerrand muss deshalb beibehalten werden. Schwellenländer- und US-Hochzinsanleihen haben in der Vergangenheit stets die höchsten risikobereinigten Renditen verbucht. Bei den Fundamentaldaten gibt es sowohl bei den Hochzinsanleihen als auch bei den Schwellenländeranleihen zum Vorjahr kaum Veränderung. Die Renditen sind mittlerweile auf etwa 6% bzw. 7% angestiegen (dem höchsten Wert seit 2010). Also genügend Puffer für eventuelle weitere Zinsanstiege und damit einhergehende Kursverluste. Dieser Umstand lässt uns für beide Anlageklassen nicht nur für 2019, sondern auch für die weitere Zukunft positiv gestimmt sein.

Lange Zeit führte Gold im vergangenen Jahr ein Schattendasein. Mit den steigenden Verunsicherungen an den Börsen weltweit erlebte Gold ein unerwartetes Comeback und war stärker gefragt.

Der Brexit-Deal zwischen der britischen Regierung und der EU-Kommission bestimmte in der vergangenen Woche die Schlagzeilen und nicht zuletzt auch den Kurs des Britischen Pfundes. Die Ereignisse zeigen, wie schwierig es für einen kleineren Partner ist, wirtschaftliche Interessen gegenüber einem um ein Mehrfaches größeren Partner durchzusetzen. Wirtschaftliche Offenheit schränkt die eigene Souveränität ein, und zwar unabhängig von der Mitgliedschaft in einer Union – das ist die Lehre des bisherigen Brexit-Projekts. Neben der Abwertung des Pfundes ließen die unsicheren Perspektiven rund um den Brexit die Risikobereitschaft zurückgehen. Zuletzt haben die EU und die britische Regierung dem Text des EU-Austrittsvertrags zugestimmt. Da die größere Hürde, die Ratifizierung im britischen Unterhaus, aber noch bevorsteht, dürften die Spekulationen um ein zweites Referendum, Neuwahlen oder einen harten Brexit nicht beendet sein.

Trotz der versöhnlichen Töne der Präsidenten der USA und Chinas mit Blick auf ihr Treffen beim G20-Gipfel in Buenos Aires herrscht am Markt weiterhin Skepsis, dass der Handelskonflikt entschärft werden kann. Aus Marktsicht könnte eine positive Überraschung auf diesem Feld der entscheidende Katalysator sein, um zum Jahresende hin noch eine nachhaltige Stimmungsverbesserung an den Aktienmärkten auszulösen. Der massive Rückgang beim Rohölpreis wird sich in den kommenden Monaten stark dämpfend auf die globale Inflation auswirken und damit die Zinserhöhungsängste an den Kapitalmärkten beruhigen.

Steigende Besorgnis löst dagegen die staatliche Finanzsituation in Italien aus, wo Auktionen von Staatsanleihen derzeit sehr schleppend verlaufen. Es gibt also viel zu verarbeiten an den Aktienmärkten. Zusammen mit dem ebenfalls unsicheren Konjunkturausblick führten sie zu weiteren Kursrückgängen bei europäischen Aktien und vor allem bei Unternehmensanleihen.

In diesem Umfeld erscheint es unwahrscheinlich, dass Bundrenditen in dieser Woche aus der etablierten Handelsspanne ausbrechen werden (0,3 % - 0,4 %). Die ungelöste Situation um Italien in Kombination mit der Volatilität an den Aktienmärkten sollte Bundesanleihen grundsätzlich Unterstützung bieten. Auch der ölpreisbedingte Rückgang der Inflationserwartungen spricht gegen deutliche Renditeanstiege. Vor der EZB-Sitzung am 13. Dezember dürfte der Nachrichtenfluss in dieser Woche mit Blick auf die Euroland-Geldpolitik sehr dünn sein. Interessant wird es in den USA, wo Fed-Chef Powell am Mittwoch seinen halbjährlichen Auftritt vor dem Kongress hat. Dabei werden vor allem seine Aussage über das Niveau des neutralen Zinses sowie die Risiken beim US-Wachstum im Fokus stehen.

Schmerzhafte Verluste an den Aktienmärkten standen auch im Oktober wieder zu buche. Wobei die Kursverluste nun auch mit höheren Umsätzen einhergingen. DAX und Euro-Stoxx50 fielen auf den tiefsten Stand seit Dezember 2016 zurück.Die Kursverluste spiegeln das Bemühen der Anleger wider, angesichts zahlreicher Unsicherheiten ihre Risikopositionen zu reduzieren, während die erneut gestiegene Volatilität ein Zeichen für die erhöhte Nervosität der Investoren ist. Vor allem die Haushaltspläne Italiens, die gegen frühere Verpflichtungen und Zusagen verstoßen und daher von der EU-Kommission zurückgewiesen wurden, bereiten zunehmend Sorgen. Bisherige Aussagen aus dem italienischen Regierungslager lassen jedoch nicht erwarten, dass es innerhalb der nun laufenden Frist von drei Wochen zu mehr als kosmetischen Änderungen bei den geplanten Ausgaben kommen wird. Die politischen Krisen - ein mittlerweile nicht mehr auszuschließender harter Brexit ist ein weiteres prominentes Thema – haben inzwischen ihre Spuren in den Stimmungsindikatoren vom ifo-Geschäftsklima über den ZEW-Index bis zu den Einkaufsmanagerindizes hinterlassen.

Lediglich die Kauflaune der Verbraucher ist ungebrochen, was ein gutes Zeichen für das bevorstehende Weihnachtsgeschäft ist. Beruhigung für die nervösen Märkte sollte von der EZB ausgehen, die auf ihrer jüngsten Sitzung den eingeschlagenen Pfad einer allmählichen Normalisierung ihrer Geldpolitik bestätigte. Inzwischen gibt es sogar schon Marktteilnehmer, die davon ausgehen, dass die EZB bei der Abkehr von der ultralockeren Geldpolitik ein noch gemächlicheres Tempo verfolgen wird als bisher angenommen. Das momentan herrschende allgemeine Umfeld spricht dafür, dass den Börsen noch eine holprige Wegstrecke bevorsteht.

Positive Impulse für die Börse insgesamt gab es durch die Zwischenberichte jenseits des Atlantiks nicht, dafür fielen die Zahlen zu unterschiedlich aus. Auf dem hohen Bewertungsniveau, das amerikanische Aktien zuvor aufwiesen, werden negative Überraschungen noch weniger verziehen als bei den vergleichsweise moderaten Bewertungen europäischer Dividendentitel.

Immerhin hat die Belastung von der Zinsseite zuletzt wieder etwas nachgelassen. Dafür haben eher durchwachsene Wirtschaftsdaten gesorgt. In das Bild einer nicht mehr ganz so temporeich wachsenden US-Wirtschaft fügten sich auch die ersten Angaben zur Entwicklung des BIP im 3. Quartal ein. Dennoch weist die Wirtschaft weiter eine beachtliche Dynamik auf, so dass auch ein weiterer Zinsschritt der Fed noch in diesem Jahr weiter möglich ist.

Die wichtigsten europäischen Aktienmärkte glichen in der Wies`n-Zeit einer Achterbahnfahrt. Nach der Talfahrt Anfang des Monats ist die Erholung in der zweiten Monatshälfte ins Stocken geraten. Vor dem Zinsentscheid der US-Notenbank übten viele Anleger wieder Zurückhaltung. Aber auch nachdem die Fed am Mittwoch die weithin erwartete Leitzinserhöhung bekannt gab, kamen die Märkte nicht in Schwung. Die von der US-Notenbank Fed bekanntgegebene Entscheidung, die Leitzinsen um einen Viertelpunkt auf 2,25% anzuheben, entsprach den Markterwartungen und beeindruckte die Aktienmärkte daher kaum. Zudem gab es keine gravierenden Änderungen bei den Projektionen der Notenbank, so dass sich der Weg sukzessiver Leitzinserhöhungen fortsetzen dürfte, und Notenbankchef Powell zeichnete ein recht optimistisches Bild von der aktuellen wirtschaftlichen Lage der USA.

Überschattet wurde auch die Stimmung vom Haushaltsstreit in Italien. Zwar einigten sich inzwischen die Regierungsparteien sowie der parteilose Wirtschafts- und Finanzminister Tria auf einen Haushalt, der für 2019 ein Defizit von 2,4% des BIP vorsieht. Tria konnte sich aber nicht mit seiner Forderung durchsetzen, das Defizit auf weniger als 2% zu begrenzen. Zudem verstößt die jetzt angepeilte Haushaltslücke gegen die Vereinbarung Italiens mit der EU-Kommission, lediglich ein Defizit von 0,8% des BIP zu planen, was noch zu einem Konflikt mit Brüssel führen kann.

Den Euro hat die Möglichkeit einer Neuauflage der EU-Schuldenkrise deutlich geschwächt. Erstmals seit gut zwei Wochen rutschte die Gemeinschaftswährung auf unter USD 1,16, ohne dass dies aber – wie sonst üblich – die Aktienkurse exportstarker Unternehmen stützte. Neben der Schuldenproblematik Italiens und dem Handelsstreit zwischen den USA und China rückt nun zumindest während des derzeit stattfindenden Parteitags der britischen Konservativen auch wieder das Thema Brexit stärker in den Fokus der Anleger. Darüber hinaus rückt auch der Beginn der Berichtssaison der Unternehmen näher. Bereits veröffentlichte vereinzelte Gewinnwarnungen für das dritte Quartal bzw. das Gesamtjahr signalisieren, dass der Geschäftsverlauf offenbar zuletzt nicht mehr so gut war wie vielfach von den Marktteilnehmern noch unterstellt, und dass sich die Aussichten etwas eingetrübt haben. Dies spiegeln auch die von einigen Wirtschaftsforschern gesenkten Konjunkturprognosen wider. Mit unangenehmen Überraschungen bei der in etwa zwei Wochen startenden Berichtssaison und entsprechenden Kursreaktionen ist somit zu rechnen.

Insgesamt spricht das aktuelle fundamentale Umfeld zunächst weiter für ein vorsichtiges Vorgehen an den Aktienmärkten. Vor allem mit Blick auf die vorhandenen politischen Unwägbarkeiten – vom Brexit über die Türkei und andere Schwellenländer bis zu Italien und dem Handelsstreit zwischen den USA und China.

Die europäischen Aktienbörsen präsentierten sich zuletzt uneinheitlich und schwankungsanfällig. Nachdem die europäischen Aktienindizes zuvor auf die höchsten Stände seit Februar geklettert waren, fielen Sie zuletzt wieder zurück. Angesicht der geopolitischen Unsicherheiten hielten sich die Korrekturen allerdings in Grenzen. Erleichterung über den neuen Handels-Deal zwischen den USA und Mexiko half den DAX und erreichte mit knapp 12.600 Punkten ein Drei-Wochen-Hoch. Ende August drückten jedoch wieder die Sorgen vor einer Eskalation im Handelsstreit zwischen den USA und China sowie zwischen den USA und Europa auf die Stimmung. US-Präsident Trump lehnte ein Angebot der EU ab, sämtliche Zölle auf Autoimporte zu streichen und stellte damit das Stillhalteabkommen in Frage, das während der Verhandlungen zwischen den USA und Europa gilt. Zudem zeigte sich Trump entschlossen, die bereits angekündigten Abgaben auf chinesische Importe im Volumen von USD 200 Mrd. in Kraft zu setzen. Schließlich wurden die Handelsgespräche zwischen den USA und Kanada ohne Durchbruch vertagt. Eine Einigung würde zusammen mit den zwischen den USA und Mexiko erzielten Vereinbarungen eine Nachfolgelösung für das Freihandelsabkommen NAFTA bedeuten.

Gemischte Signale lieferten die Wirtschaftsdaten aus Deutschland. Während die Zahlen des jüngsten ifo-Konjunkturtests überraschend positiv ausfielen, trübte sich das Konsumklima auf hohem Niveau etwas ein, und die Einzelhandelsumsätze schwächten sich im Juli gegenüber dem Vormonat ab. Im Vordergrund dürften an den Börsen aber zunächst weiter die Spannungen im globalen Handel sowie das Risiko einer Eskalation der weltweiten Krisen stehen. So setzte die türkische Lira zuletzt ihren Sinkflug fort, und mit Blick auf Italien wird mit Spannung verfolgt, auf welchen Haushaltsplan sich die Regierungsparteien einigen können. Die Aussichten für eine deutliche Erholung der Aktienkurse sind in diesem Umfeld nicht besonders günstig. Der nach monatelangem Ringen erzielte Handels-Deal zwischen den USA und Mexiko, der bei einer vergleichbaren Einigung mit Kanada die Nachfolge des Freihandelsabkommens NAFTA antreten könnte, konnte zunächst die Börsen in den USA noch beflügeln. Erneut erreichte der S&P500 ein Allzeithoch.

Im weiteren Verlauf gaben die Notierungen jedoch wieder nach, weil Aussagen von US-Präsident Trump die Sorgen vor einer Verschärfung der Spannungen zwischen den USA und China sowie der EU wiederbelebten.
Die Renditen der Benchmarkanleihen bewegten sich in den vergangenen Tagen deutlich nach unten. Die Verzinsung zehnjähriger Bunds notierte zwischenzeitlich wieder knapp unter 0,40%, die Rendite amerikanischer Treasuries bei unter 2,95%. Die wieder deutlich zunehmende Verunsicherung an den Märkten ließen die Renditen deutscher Bundesanleihen und US-Treasuries fallen, wohingegen die Renditen italienischer Staatsanleihen deutlich zulegten.

Mit Erleichterung haben die wichtigsten europäischen Börsen auf den Ausgang des Treffens von EU-Kommissionspräsident Juncker mit US-Präsident Trump reagiert. Angesichts des vor allem von europäischer Seite im Vorfeld betriebenen Erwartungsmanagements sind die beabsichtigte Überprüfung bestehender Importabgaben, der ins Auge gefasste radikale Abbau von Zöllen bei Industriegütern und die Ankündigung, während der laufenden Gespräche keine neuen Zölle auf Autoeinfuhren zu verhängen, eine positive Überraschung. Der dadurch ausgelöste Schwung reichte aus, um DAX und EuroStoxx50 auf den höchsten Stand seit 6 Wochen steigen zu lassen. Bisher handelt es sich bei dem zwischen Juncker und Trump ausgehandelten „Deal“ aber lediglich um eine Absichtserklärung, für deren praktische Umsetzung noch einige Hürden zu überwinden sind. Zudem muß gerade nach den jüngsten Eskapaden Trumps in Europa an der Beständigkeit von Aussagen des US-Präsidenten gezweifelt werden. Die um sich greifende Euphorie kann somit schnell auch wieder in Enttäuschung umschlagen.

Verlässlichkeit bewies dagegen die Europäische Zentralbank. Die EZB bleibt auf Kurs zur Einstellung ihrer Anleihekäufe bis zum Jahresende und bestätigte den Zinsausblick, nach dem die Leitzinsen „über den Sommer 2019 hinaus“ auf dem aktuellen Niveau bleiben sollen. Mit diesen Aussagen dürften die Märkte gut leben können, wenngleich in absehbarer Zukunft die Spekulationen aufleben werden, was „über den Sommer 2019 hinaus“ bedeutet.

Derweil nimmt die Berichtssaison der Unternehmen beschleunigt Fahrt auf. Sollte es – wie im bisherigen Verlauf – weniger negative Überraschungen als bei früheren Berichtsperioden geben, kann von den Zwischenberichten durchaus ein stützender Einfluss auf die Börsenkurse ausgehen. Belastungen sind dagegen jederzeit vom geopolitischen Umfeld möglich, ausgelöst nicht nur durch eine der mittlerweile berüchtigten Twitter-Nachrichten von US-Präsident Trump. So droht beispielsweise in Spanien eine Regierungskrise. Wir bleiben daher bei unserer vorsichtigen Einschätzung der kurzfristigen Börsenaussichten. Die Handelspolitik Donald Trumps kann wieder zu einem belastenden Faktor für die Börsen werden. Vor allem mit Blick auf China dürfte es nämlich noch zu kontroversen Diskussionen kommen.

Die Zinsen für 10-jährigen Bundesanleihen sind leicht auf 0,4% gestiegen. US-Staatsanleihen rentieren mit rund 3% nahezu unverändert.

Im letzten Monat präsentierten sich die Börsen sehr schwach. Wenig Erfreuliches kam von den Wirtschaftsforschern, die gleich von mehreren Seiten die Prognosen für das deutsche Bruttoinlandsprodukt für 2018 zurücknahmen. Kein Wunder bei der zunehmenden Zuspitzung des Handelskonflikts mit seiner Spirale aus Zöllen und Gegenzöllen (die EU erhebt nun Vergeltungszölle auf Whiskey, Jeans, Motorräder und Erdnussbutter).

Dass die unerfreuliche Situation auch schon bei den Unternehmen angekommen ist, hat uns in diesem Zusammenhang die Gewinnwarnung von Daimler vor Augen geführt. Dennoch: Auch die nach unten angepassten deutschen Konjunkturaussichten sind kein Beinbruch. Wachstumsraten um die 2% sind immer noch recht auskömmlich. Auch die Bundesbank rechnet nach dem schwachen Jahresstart im weiteren Jahresverlauf mit einer Belebung, auch wenn das Wachstumstempo „voraussichtlich weiter nicht an die hohen Steigerungsraten des vergangenen Jahres heranreichen dürfte“. Die vergangene Woche kamen nur wenig neue Unternehmensnachrichten, sieht man einmal von Daimlers Gewinnwarnung und der Verhaftung von Audi-Chef Stadler ab. Die weitgehende Ruhe an der Unternehmensfront sollte auch in der kommenden Woche anhalten (bis zur neuen Berichtssaison ist es noch ein wenig hin, zudem sind mit dem Beginn der Sommerferien auch nicht mehr alle Akteure an Bord).

Ganz grundsätzlich bleibt die Bedrohung durch das Aufkommen protektionistischer Ideen in Washington ein Problem für die internationalen Aktienmärkte. Donald Trump Tweets mit Blick auf die europäische Autoindustrie konnten die Anleger am vergangenen Freitag zwar nicht erschüttern, das Sentiment an den Börsen muss allerdings als angeschlagen gelten. Die etwas schwächeren Zahlen zur Entwicklung des ifo-Geschäftsklimas für Deutschland (im Juni auf 101,8 Punkte gefallen), haben die Marktteilnehmer zwar nicht negativ überrascht, die Stimmung bei den Investoren bleibt aber angespannt. Die bisher gemeldeten Daten zu regionalen Unternehmensbefragungen zeigen für Juni noch kein klares Bild. Lichtblick sorgte Ende Juni der Chicagoer Einkaufsmanagerindex, dass mit 64,1 Punkte auf ein Sechsmonatshoch stieg und eine erhöhte wirtschaftliche Belebung signalisiert.

Größere Sorgen bezüglich des Ausbruchs eines Handelskrieges scheinen derzeit also noch nicht nachhaltig auf die Stimmung der US-Unternehmen zu drücken. Allerdings gibt es mittlerweile doch erste Hinweise auf eine Eintrübung des Sentiments in der Landwirtschaft der USA. Grundsätzlich spricht das schwierige Umfeld aber schon für eine ausgeprägtere Volatilität an den Aktienmärkten. Höhere Risikoprämien könnten die Kurse zumindest zwischenzeitlich weiter belasten.

Die Suche nach sicheren Anlagemöglichkeiten wurde in den vergangenen Tagen von den Investoren wieder verstärkt. Als safe haven Assets profitierten insbesondere die Benchmarkanleihen. Hierdurch gerieten die Renditen der Benchmarkanleihen in der vergangenen Woche wieder unter Druck. Die Verzinsung zehnjähriger Bunds fiel fast bis zur Marke von 0,30%, die Rendite der US-Treasuries notiert mittlerweile wieder unter 2,90%.

Erneut waren vor allem politische Ereignisse dafür verantwortlich, dass die wichtigsten europäischen Aktienindizes im vergangenen Monat Ihren Zick-Zack-Kurs fortsetzten. In Italien haben sich Populisten und Rechte nun doch noch zu einer Regierungsbildung zusammengerauft und damit zumindest die politische Unsicherheit beendet, die Neuwahlen mit sich gebracht hätten. Die Ausgabenpläne der neuen Regierung bedeuten aber die völlige Abkehr von den EU-Stabilitätsregeln, was angesichts der ohnehin schon hohen Verschuldung des Landes kein gutes Vorzeichen ist. Auf Neuwahlen steuert dagegen Spanien zu, nachdem der Sozialist Sanchez mit einer Minderheitsregierung den bisherigen konservativen Amtsinhaber Rajoy abgelöst hat.

Die politischen Turbulenzen haben den Euro gegenüber dem US-Dollar zeitweise auf den tiefsten Stand seit Herbst 2017 gedrückt. Innerhalb von dreieinhalb Monaten hat die Gemeinschaftswährung somit rund 7% eingebüßt, ohne dass dabei zuletzt aber Erleichterung bei der Exportwirtschaft zu spüren war. Gedämpft wurde hier die Stimmung durch die mittlerweile in Kraft getretenen Strafzölle der USA für Stahl- und Aluminiumimporte aus Europa. Trotz intensiver Verhandlungen halten die USA unter Präsident Trump also an ihrem protektionistischen Kurs fest. Die Androhung der EU-Kommission, ihrerseits Zölle auf bestimmte US-Waren einzuführen, und die nun nicht auszuschließende Möglichkeit, dass die USA auch europäische Autoimporte mit höheren Zöllen belegen, lassen für den weltweiten Handel nichts Gutes erwarten.

In diesem Umfeld darf seitens der Notenbanken mit einem ausgesprochen behutsamen Vorgehen gerechnet werden. Dennoch ist davon auszugehen, dass die US-Notenbanker auf ihrer Sitzung in der kommenden Woche die Leitzinsen weiter anheben werden. Und von der EZB, die eben-falls in der nächsten Woche über ihr künftiges geldpolitisches Vorgehen berät, ist eine Bestätigung des langfristig angelegten Pfades zum Ausstieg aus der ultralockeren Geldpolitik für die Euro-Zone zu erwarten, wobei im Anschluss an die Sitzung am kommenden Donnerstag möglicherweise erste Details dazu bekannt gegeben werden. Eine schnelle Erholung der Aktienkurse ist in dieser Gemengelage recht unwahrscheinlich. Wir gehen vielmehr zunächst von einer volatilen Seitwärtsbewegung der wichtigsten Indizes aus.

Vor allem die Sorgen bezüglich der US-Handelspolitik sind derzeit wohl schon ein Problem für die Börsen. Zwar ist die Einführung der Zölle auf Stahl und Aluminium, die nun auch die Unternehmen aus der EU trifft, per se noch kein großes makroökonomisches Desaster, aus dem momentanen Handelsstreit kann aber schnell ein regelrechter Handelskrieg werden. Eine entsprechende Eskalation würde dann sehr schnell zu nachhaltigeren Belastungen für die globale Wirtschaft führen. In diesem Szenario kämen die Kurse von Dividendenpapieren weltweit sicherlich unter signifikanten Druck. Auf dem Gipfeltreffen der Finanzminister der G 7 in Kanada wurde Steven Mnuchin von seinen Kollegen entsprechend mit Kritik regelrecht überhäuft. In der Summe preisen die internationalen Aktienmärkte momentan erhöhte geopolitische Risiken allerdings wohl schon ein. Positive Überraschungen – zum Beispiel beim Blick auf die koreanische Halbinsel – könnten entsprechend auch für wieder steigende Kurse sorgen.

Fundamental scheinen die meisten Marktteilnehmer auf eine positive Entwicklung der US-Wirtschaft zu hoffen. Die jüngst gemeldeten Zahlen zu den Entwicklungen am Arbeitsmarkt der Vereinigten Staaten haben dieses durch Optimismus geprägte Bild der An-leger bestätigt. Auch die Angaben zum ISM PMI Manufacturing sprechen für weitere freundliche Zahlen zur Entwicklung der Konjunktur in den USA. Das ökonomische Umfeld spricht somit auch weiterhin schon für die Assetklasse Aktien. Allerdings bleibt natürlich auch die US-Notenbank unter Zugzwang. Die Aussicht auf im Laufe des Jahres anstehende zusätzliche Anhebungen der Fed Funds Target Rate sollte somit den Kursanstieg der Dividendenpapiere tendenziell dämpfen.

Die Verzinsung zehnjähriger Bunds notierte bei knapp 0,40%, die Rendite amerikanischer Treasuries bei 2,90%. Die chaotischen Entwicklungen in Italien ließen die Rendite italienischer Staatsanleihen hingegen auf über 3% deutlich zulegen.

Die wichtigsten europäischen Aktienindizes konnten im April ein Teil der Verluste von den vergangenen Wochen wieder bereinigen. Schub erhielten die Notierungen vor allem durch gute Wirtschaftsdaten aus China und eine leichte Abschwächung des Euro-Kurses. Bremsend wirkte sich dagegen der Höhenflug des Ölpreises aus, der Inflationssorgen weckte. Auch der Rückgang des ZEW-Index auf den niedrigsten Stand seit Ende 2012 dämpfte etwas den Auftrieb.

Nun bleibt es zu hoffen, dass die Märkte in den kommenden Tagen entscheidende Impulse erhalten. Diese könnten beispielsweise von der jetzt anlaufenden Berichtssaison ausgehen, in der zahlreiche Unternehmensmitteilungen über den Geschäftsverlauf des ersten Quartals veröffentlicht werden. Hier stecken wir allerdings die Erwartungen weniger hoch als die Mehrzahl der Marktteilnehmer, da in diesem Zeitraum der Gegenwind von der Währungsseite besonders ausgeprägt war. Vereinzelte Gewinnwarnungen im Vorfeld haben bereits einen dezenten Hinweis gegeben, wie sich dies auf die Unternehmensergebnisse ausgewirkt haben könnte.

Keine Entspannung gab es dagegen im Handelsstreit mit den USA, so dass dieser Konfliktherd weiter schwelt und eine ernsthafte Bedrohung für den globalen Handel darstellt. Entlastung brachte andererseits die Abschwächung des Euro, der gegenüber dem US-Dollar auf den tiefsten Stand seit 15 Wochen sank. In einigen Unternehmensbilanzen hat die vorangegangene Aufwertung der europäischen Gemeinschaftswährung aber bereits unübersehbare Spuren hinterlassen und die Gewinnentwicklung beeinträchtigt.

Positive Impulse konnten in der vergangenen Woche die US-Unternehmenszahlen für die internationalen Aktienmärkte liefern. So haben insbesondere die Tech-Werte zuletzt in der Summe davon profitiert, dass beispielsweise die Zahlen von AMD und Netflix von den Anlegern als sehr positiv bewertet worden sind. Stützend für die Aktienmärkte ist die weiterhin zu beobachtende grundsätzlich positive Entwicklung der US-Wirtschaft. Im I. Quartal 2018 hat sich zwar die prinzipiell erwartete Abschwächung des Wachstums der realen ökonomischen Aktivität im Land der unbegrenzten Möglichkeiten gezeigt, die Zahlen hätten sich aber durchaus schwächer präsentieren können. Insofern kann an dieser Stelle vielleicht sogar von einer leicht positiven Überraschung für die Aktienmärkte gesprochen werden. In dieser Woche wird nun vor allem auf den US-Arbeitsmarktbericht zu warten sein. Erfreuliche Zahlen wären ohne jeden Zweifel grundsätzlich hilfreich für die internationalen Aktienmärkte. Allerdings würden zu positive Entwicklungen am Arbeitsmarkt Sorgen hinsichtlich einer noch zügigeren Normalisierung der Fed-Geldpolitik wecken, was natürlich negativ für die Kurse im Equity-Bereich wäre.

Immerhin ist die Fed auf ihrem Weg der Normalisierung bei den Zinsen schon ein beträchtliches Stück vorangekommen. In dem aktuellen Umfeld dürften die führenden europäischen Aktienindizes einige Mühe haben, die charttechnischen Widerstände (12.600 Punkte beim DAX und 3.500 Punkte beim EuroStoxx50) zu überwinden, die sie gerade testen.

Auf der EZB-Sitzung in der letzten Woche wurde erwartungsgemäß weder Änderungen der Geldpolitik beschlossen, noch die Grundzüge ihres Wordings verändert. Wachstumssorgen, die unter anderem durch die weitere Abkühlung des ifo-Geschäftsklimaindex (bereits der fünfte Rückgang in Folge) – auf allerdings immer noch hohem Niveau – hätten aufkommen können, wurden von EZB-Präsident Draghi heruntergespielt. Auf die Verkündung konkreter Maßnahmen auf dem langfristig angelegten Ausstiegspfad der EZB aus ihrer extrem lockeren Geldpolitik müssen sich die Marktteilnehmer voraussichtlich bis zur Juli-Sitzung gedulden.

Mit dem zwischenzeitlichen Sprung der Rendite von 10J US-Staatsanleihen über die psychologisch wichtige Marke von 3,00% zeigte sich auch bei den Kapitalmarktzinsen in Euroland eine gewisse Bewegung. Die Rendite von deutschen Bundesanleihen im Laufzeitbereich von 10J stieg zeitweise auf über 0,60%. Die internationalen Rentenmärkte schienen zur Mitte der Woche hin verstärkt auf sogar noch drei weitere Zinsschritte der US-Notenbank im Laufe des Jahres 2018 zu setzen. Die im I. Quartal 2018 zu beobachtende eher leichte Abschwächung des Wirtschaftswachstums in den Vereinigten Staaten war zu erwarten gewesen; entsprechend hatte die Meldung der Zahlen keine größeren Konsequenzen für das Marktgeschehen im Anleihe-Segment.

Psychologie schlägt durch

Trotz eines vielversprechenden Starts zu Jahresbeginn haben die internationalen Märkte im Verlauf des ersten Quartals nachgegeben. Allerdings ist die Schwächephase eindeutig das Ergebnis von Ängsten, verursacht durch die amerikanische Zins- und Handelspolitik. Fundamentale Gründe hat die Korrektur jedoch nicht.

Aktienmärkte im Minus

So lag der DAX mit -6,4 Prozent im Minus, und auch der US-amerikanische Leitindex Dow Jones gab  2,5 Prozent nach. Rohstoffe entwickelten sich im Gegensatz dazu positiv. Erdöl stieg auf rund 70 USD, Gold zeigte mit 1,9 Prozent ebenfalls ein Plus.

Abbildung: Wertentwicklung DAX

Trotz fundamental guter Daten ist die Nervosität in den Märkten gestiegen. Sehr gute US-Arbeitsmarktdaten schürten bei Anlegern die Befürchtung, die Fed könnte ihre Zinszügel stärker anziehen als geplant. Mit einer aktuellen Arbeitslosenquote von 4 Prozent ist fast Vollbeschäftigungsniveau erreicht, was wiederum für Inflationsdruck sorgt. Yellen-Nachfolger Jerome Powell hat allerdings mit seiner Ankündigung, den moderaten Zinspfad beibehalten zu wollen, bereits für Beruhigung gesorgt. Sein Fazit: Die US-Wirtschaft wird 2018 mit 2,7 Prozent die Wachstumserwartungen übertreffen. Die Inflationserwartungen sieht er stabil auf dem gewünschten Niveau von 2 Prozent.

Mit einem Zielkorridor von 1,5 bis 1,75 Prozent sieht Powell noch Spielraum für zwei Zinsentscheidungen in diesem Jahr.

Abbildung: Wertentwicklung Überblick

Drohender Handelskrieg und Steuerreform

Ein weiterer Grund für die Nervosität im Markt ist Trumps Ankündigung, Strafzölle auf Stahl und Aluminium einzuführen, um die amerikanische Wirtschaft zu schützen. Nicht nur die Börsen, sondern auch Experten reagieren hier sehr verhalten. Ob die Gesamteffekte auf die US-Wirtschaft tatsächlich signifikant positiv ausfallen, ist fraglich. Ein Handelskrieg - insbesondere mit China - hätte dagegen unabsehbare Folgen für die globale Wirtschaft.

Abzuwarten bleibt auch, welche Effekte die Steuerreform bringt. Hochrechnungen von unabhängigen Wirtschaftsinstituten zeigen, dass mittel- bis langfristig lediglich ein zusätzliches Wachstum von 0,1 Prozent im Jahr generiert werden kann – bei fehlender Gegenfinanzierung.

VDAX: Kurzfristig hoch, langfristig im Soll

Wie stark die aktuelle Nervosität an den Märkten ist, zeigt die Entwicklung des VDAX. Er gilt als Barometer für die im Markt erwartete Volatilität. Kurzzeitig stieg der Wert im Februar auf über 40 Punkte, relativierte sich aber sehr schnell wieder auf ein niedrigeres Niveau um 20. Der hohe Ausschlag sollte in Relation zu seiner langfristigen Entwicklung betrachtet werden. Historisch betrachtet liegt der VDAX nach wie vor auf einem niedrigen Niveau. Von einem dauerhaften Anstieg kann daher aktuell keine Rede sein.

Rohstoffe positiv

Eine positive Entwicklung ist bei Rohstoffen zu verzeichnen. Gold beispielsweise stieg leicht um 1,7 Prozent und auch die Erdölsorte Brent legte mit rund 5 Prozent einiges zu. Somit sorgten Rohstoffe im ersten Quartal für positive Diversifikationseffekte.

Anstieg bei Anleihenrenditen

Die Anleihenrenditen sind im ersten Quartal gestiegen. So notierte beispielsweise die 10-jährige USD-Staatsanleihe mittlerweile bei rund 2,8 Prozent, was einem deutlichen Anstieg seit Jahressbeginn entspricht. Experten verweisen darauf, dass damit möglicherweise der für 2018 erwartete Anstieg bereits vorweggenommen worden ist.

Fazit

Für die Nervosität im ersten Quartal gibt es psychologische Gründe, die allesamt nachvollziehbar sind. An der grundsätzlich positiven fundamentalen Bewertung hat sich aber nichts geändert. Die Fed hat gut daran getan, die Märkte zu beruhigen. Europa ist aktuell attraktiv bewertet. Anlegern bietet sich daher eine günstige Möglichkeit, Aktienpositionen aufzustocken.

VDAX: Das Angstbarometer der Börse

Der VDAX ist ein Maßstab für die erwartete Volatilität des deutschen Leinindex DAX. Die Deutsche Börse  führte den Index am 5. Dezember 1994 ein,   der allerdings mittlerweile durch den VDAX-New abgelöst wurde. Der Unterschied: Der VDAX-New basiert auf den tatsächlich gehandelten Optionen der Eurex und ist somit replizierbar.

Er gibt die aktuell vom Markt erwartete Volatilität über die nächsten 30 Tage wieder. Dafür wird die implizite Volatilität von Optionen auf den DAX gemessen und zu einer Kennzahl verdichtet.

Der  Blick auf eine längere Historie zeigt, dass die aktuell gegebenen Kurse des VDAX-New vergleichsweise niedrig sind. Deutliche Kursausschläge gab es beispielsweise während der Finanzkrise 2008. Von diesen Höchstständen ist der Index aktuell sehr weit entfernt.

Abbildung: Entwicklung VDAX-New